KOZAL için hedef fiyatımızı 13.4 TL’den 16.7 TL ye yükseltiyor, tavsiyemizi ise
AL’dan SAT’a çekiyoruz. Yeni hedef fiyatımız %-20’lik aşağı yönlü
potansiyele işaret ediyor. Piyasa değerinin açıklanan rezerv ve kaynak
miktarlarından yapılabilecek potansiyel üretimi fazlasıyla yansıttığını
düşünüyoruz.
4Ç22 Finansal Sonuçları
Koza Altın 4Ç22’de geçtiğimiz seneye kıyasla %21 azalış ile 899 milyon TL net
kar açıkladı. Açıklanan rakam tahminlerin oldukça altında kaldı. (İş Yatırım:
1.512 mn TL, Piyasa: 1.272 mn TL). Tahminlerdeki sapmanın ve geçtiğimiz yıla
göre net karda oluşan daralmanın temel sebebi üretim hacminde oluşan
belirgin düşüş. Geçtiğimiz sene aynı dönemde 53,6 bin ons olan altın üretimi,
4Ç22’de 32 bin ons altına düştü. En son 2016 yılına kadar açıklanan üretim
miktarları ele alındığında, açıklanan rakam en düşük miktar. Ons başına düşen
nakit maliyetler geçtiğimiz seneye kıyasla %7 oranında artışla, 4Ç22’de 963
dolar/ons’a yükseldi. Üretim miktarındaki düşüş ve nakit maliyetlerde oluşan
artış ile baskılanan FAVÖK ise piyasa beklentisinin %136 aşağısında yıllık bazda
%20’lik düşüşle 455 milyon TL olarak gerçekleşti. (İş Yatırım: 1.067 mn TL,
Piyasa: 1.064 mn TL).
4Ç21’de 57 bin ons olan altın satışı, 4Ç22’de 34 bin onsa geriledi ve net satışlar
güçlü kur etkisine rağmen yıllık bazda %5 daralmayla 1.088 mn TL olarak
açıklandı. (İş Yatırım: 2.034 mn TL, Piyasa: 1.947 mn TL). FAVÖK marjı yıllık
bazda %8 gerileyerek %41.8 olarak kaydedildi. 4Ç22’de %113 olan serbest
nakit akış marjı, bu çeyrekte negatif % 37.7’ye döndü.
Değerleme & Görünüm
Koza Altın’ın 2021 yıl sonu itibariyle 3,3 milyon ons ölçülmüş ve belirlenmiş
kaynağı ;2,1 milyon ons görünür ve muhtemel rezervi mevcuttu. Rezerv ve
kaynak miktarında henüz bir güncelleme yapılmadı. 2022 yılında yapılan 194
bin ons altın üretimi ile birlikte yeni eklenen rezerv olmaması sebebiyle; rezerv
miktarı 1,9 milyon onsa düşmüş durumda. Proje halinde olan Mollakara,
Kubaşlar ve Karapınarda’da üretimin başladığı yönünde bir bilgilendirme
mevcut değil. Şirket 2022’de yeni ruhsatlar aldığını duyurdu. Bunlardan birii
Nevşehir Avanos’ta bulunan ve Demir Export A.Ş.’den devir alınan ruhsat
bölgesi.Anlaşmada saha için 20 bin ons altın üretimi garanti edildiği ve toplam 9.5 milyon dolar bedel ödendiği duyuruldu.
Ruhsat sahasının kodu ile araştırma yaptığımızda ; 2018 yılında yayınlanan ÇED raporunda sahada bulunan rezerv miktarına
ulaştık. Saha Himmetdede tesisin’e yakın olduğu için çıkarılan altının üretiminin burada yapılacağını ve üretimin 2024 yılında
başlayacağını varsayarak; İNA analizimize sahada bulunan toplam c.651 bin ons olan rezerv miktarını ekledik.
Tüm bunlar ele alındığında; üretim miktarında yaptığımız güncelleme, İNA analizimizi 3 ay ileriye taşımamız ve yeni makro
tahminlerimiz doğrultusunda Koza Altın için hedef fiyatımızı 16.7 lira olarak belirliyor ve AL tavsiyemizi SAT olarak
değiştiriyoruz. Ayrıca şirket, sırasıyla 2023T ve 2024T yılları için 10.0x ve 8,2x FD/FAVÖK oranlarıyla uluslararası emsallerine
kıyasla %101 ve % 96 primli işlem görüyor.
Riskler
Altın fiyatlarında yükseliş, rezerv ve kaynaklarda yukarı yönlü revizyonlar hedef fiyatımız için yukarı yönlü risk oluşturmakta.
Altın fiyatlarında olası düşüş, maden çıkartma maliyetlerinde beklenenin üzerinde artışlar ve yeni maden yatırımlarında
gecikme ve / veya yatırım üretim maliyetlerinin tahminlerimizin üzerine çıkması aşağı yönlü riskleri körükleyecek unsurlar
olarak öne çıkıyor.
Üye ve Müşterilere Özel İçerik
Yazının devamını okumak için hemen giriş yapın!
