Stellantis Türkiye faaliyetlerinin satın alınmasıyla yeni ufuklara yelken açılıyor.
TOASO için hisse başına hedef fiyatımızı, öncelikle değerlememize Türkiye’deki Stellantis Otomotiv pazarlama şirketinin satın alınması, yeni projelere ilişkin yatırım harcama tahminlerimizdeki aşağı yönlü revizyonlar, 4Ç22 sonuçlarının yansıtılması, makro tahminlerimizde ve uluslararası benzer çarpanlarındaki güncelleme nedeniyle önceki 158.75 TL’den 280.0 TL’ye yükseltiyoruz. TOASO hisseleri için yukarı yönlü cazip %45 getiri potansiyeli ile AL tavsiyemizi koruyoruz. Birleşmenin etkisiyle %30’un üzerindeki pazar payı ile yurtiçi oto pazarındaki liderliğin, yaratılacak sinerji ile yurtiçi faaliyetlerindeki maliyetlerdeki gerilemenin, yurtiçi pazarda rekabet avantajının artıracak olmasının, yeni nesil araç projelerinin orta vadede KKO’nı artırmasının ve olası yeni projelerin yeni eklenen markalara ürünler sunma potansiyelinin olmasının orta vadede Tofaş için değer yaratacağına inanıyoruz. Hisse 2023T 7.6x FD/FAVÖK ve 10.5x F/K çarpanı ile global benzer şirketlerin 4.9x FD/FAVÖK ve 7.3x F/K medyanına kıyasla primli işlem görmekte. Ancak 5 yıllık tarihi 7.7x FD/FAVÖK ve 10.0x F/K çarpanlarına göre ise yakın seviyelerde işlem görmektedir.
Stellantis’in uzun vadeli stratejik hedeflerine uyumlu Türkiye operasyonlarında adımlar atılmaya başlandı. Stellantis’in, Mart 2022’de uzun vadeli stratejik planını resmi olarak duyurduğunu hatırlatmak isteriz. Buna göre Stellantis 2030’a kadar karbon ayak izini %50 oranında azaltmayı ve BEA (Bataryalı Elektrikli Araçlar)’ın toplam satışlar içindeki payının Avrupa’da %100’e (ABD’de %50) çıkarılması, Avrupa’da 60’dan fazla BEA modellerinin piyasaya sürülmesi ve satış gelirlerinin ikiye katlanarak çift haneli faaliyet marjı elde etmeyi hedefliyor. Stellantis, mühendislik, satın alma-tedarik zinciri, üretim ve satış-pazarlama sevkiyatlarındaki karmaşıklığı %50 azaltarak kar zararda başa baş olmayı hedefliyor. Şirket, rakiplerine göre bataryalı elektrikli araç, ortalama dönüşüm, ve dağıtım maliyetlerinin her birinde %40 düşüş, yatırım harcaması ile Ar-Ge’de ise %30 daha verimli olmayı hedefliyor. Grup, 2024 yılı sonuna kadar FIAT – PSA birleşmesi ile genişleyen ölçek ekonomise sayesinde 5 milyar Avro’luk bir sinerji oluşturmayı hedefliyor.
Yurtiçi pazarında liderlik pozisyonu. Tofaş, geçen hafta Türkeye’deki Stellantis Otomotiv Pazarlama şirketinin satın alacağını ve Stellantis’in ticari markalarının (Peugeot, Citroen, Opel and DS Automobiles) Tofaş’ın çatısı altında konsolide olacağını duyurdu. Satın alma bedeli, satın almanın kapanışında 400 milyon Avro peşin ödeme ile ek şarta bağlı (referans öngörülen nakit akışının aşılması durumunda, satın almanın kapanmasından sonraki sekiz yıl boyunca Stellantis Otomotiv’in faaliyetlerinden kaynaklanan fazla nakit akışının %77.5’i ödenecek) olarak açıklandı. Satınakımın Tofaş’ın mevcut kaynakları ile finanse edilmesi planlanıyor. PSA 2022’de yurtiçi hafif araç pazarında 100 bin adet araç satarak %11.8 pazar payı elde etti.
Stellantis Otomotiv’in paylarının satın alınmasıyla birlikte, Tofaş’ 2022 satış verilerine göre yurtiçi hafif araç pazar payını 19.2’den %31.9’a yükseltti. Bayı ağında oluşturulacak optimizasyon, personel ve dağıtım maliyetlerinde yaratılacak düşüş ile birlikte satın alımın faaliyetlerde önemli sinerji yaratması bekleniyor. Son olarak, faaliyetlerin tek çatı altında toplanmasıyla satın alınan markalarında Tofaş’ın vergi teşviklerinden yararlanarak vergi yükümlülüklerini azaltacağına inanıyoruz. Sonuç olarak, tüm bu gelişmeler Tofaş’ın yurtiçi otomotiv pazardaki fiyat ve rekabet gücünü artırmış olacak. Satın alma işleminin 2023’ün ikinci yarısında tamamlanması bekleniyor. Satın almanın FAVÖK katkısının yıllık yaklaşık 110 milyon Avro olarak hesaplıyoruz. Satın almanın, Stellantis’in uzun dönem stratejik planı dahilinde olan Türkiye’deki ( ve ayrıca Mağrip, Mısır ve Fransa Denizaşırı Bölgeleri) %30’un üzerinde pazar payı hedefi ile örtüştüğünü düşünüyoruz. Stellantis Türkiye’nin içinde bulunduğu Orta Doğu ve Afrika faaliyet bölgesinde %25’in üzerinde hafif elektrikli araç (binek otomobil ve hafif ticari araç) karması ve %70’in üzerinde yerel entegrasyon hedefliyor.
Doblo’nun yerine gelecek olan yeni hafif ticari araç modeli 2025 yılının başında piyasaya sürülecek. Geçen hafta yapılan açıklamada Stellantis’in 2025 yılı başından itibaren üretime başlama hedefiyle, beş marka için planlanan hem orta boy hafif ticari araç hem de ‘combi’ versiyonlarında “K0” adlı yeni araç projesinin üretimini Tofaş’a tahsis edeceğini duyuruldu. Türkiye dağıtımı için mevcut Doblo üretiminin, Temmuz 2023’te “K0” modelinin üretim hazırlık çalışmalarının başlamasına kadar devam etmesi planlanıyor. İhracat pazarlarına yönelik Doblo üretiminin 2022 yılı sonu itibarıyla sonlandığını hatırlatalım. Mevcut Fiorino modelinin üretimi ise 2024 sonunda sonlandırılacak. Yeni model araçların üretim adetleri ile ilgili kesin bir bilgi olmasa da, ‘’K0’’ hafif ticari araç projesinin Stellantis’in uzun vadeli stratejik planındaki benzer hedefler çerçevesinde olacağını düşünüyoruz. Bu nedenle, yeni hafif ticari araç projesi için yatırım harcama tahminimizi önceki 750 milyon Avro’dan 450 milyon Avro’ya düşürüyoruz. Yeni ‘’K0’’ projesinin Tofaş’ın önceki projelerine benzer, ihracat pazarı odaklı olacağını ve yine benzer maliyet + mark-up ihracat anlaşmalarına sahip olacağını tahmin ediyoruz.
Tipo/Egea’nın yerine geçecek yeni Binek Araç projesine ilişkin gelişmeler bekleniyor. Egea, yerel üretim, fiyatlama kabiliyeti ve yeni varyantları sayesinde Türkiye’nin yedi yıl üst üste en çok satan aracı olarak Fiat’ın Türkiye’deki rekabetçi binek aracı olarak öne çıkıyor. 2022’de 97 bin adet toptan satış hacmine sahip olan Egea Türkiye’de elde ettiği %16.4 (yıllık 3.4 puan artış) pazar payı ile Fiat’ın binek araç pazarında liderliğe erişmesini sağladı. Tofaş, ayrıca yaptığı son güncel resmi açıklamasında iç pazar ve ihracat için Tipo/Egea (binek araç modeli) üretim süresinin bir yıl artırılarak 2025 yılı sonuna kadar uzatıldığını duyurdu. Yurtiçi binek araç pazarında kazanılan bu başarının ardından, Stellantis’in Tipo/Egea modelinin yerini alacak yeni nesil binek araç üretimini Tofaş’a tahsis edeceğine inanıyoruz. Tipo/Egea’nın 2025 yılı sonunda üretiminin sonlandırılması planı dikkate alındığında, yeni binek araç modelinin 2026’nın başlarında piyasaya sürülmesini ve buna mukabil araç yatırımın Temmuz 2024’te başlayacağını tahmin ediyoruz. 2Y24-2025-sonu arasında potansiyel binek araç projesi için 350 milyon Avro (önceki 700 milyon Avro) yatırım harcaması öngörüyoruz. Stellantis’in Türkiye’deki tek üretim merkezi olan Tofaş için, Stellantis’in çatısı altındaki diğer markaların ortak paylaşımlı platformlu binek araç modelleri için de üretim sunma potansiyelinin orta-uzun vade de oluşabileceğini düşünüyoruz. Yeni projeler sayesinde şirketin KKO’nun 2026’da %95’e ulaşacağını hesaplıyoruz.
Üye ve Müşterilere Özel İçerik
Yazının devamını okumak için hemen giriş yapın!
