KRDMD için 12 aylık hedef fiyatımızı, İNA modelimizin ileri taşınması, 2026 satış hacmi (2,4 milyon tondan 2,5 milyon tona) ve FAVÖK/ton (74 dolardan 82 dolara) tahminlerimizde yukarı yönlü revizyonlar ile makro varsayımlarımızdaki güncellemeleri yansıtarak hisse başına 37 TL’den 45 TL’ye yükseltiyor ve AL tavsiyemizi sürdürüyoruz. Beklenti üstü FAVÖK ve konsensüsünün altında kalan net zararı göz önüne alarak Kardemir’in 4Ç25 finansallarına piyasanın önemli bir tepki vermesini beklemiyoruz. Hisse son bir ayda BIST-100 endeksinin %9,7 üzerinde performans gösterdi.
Net kar beklentilerin altında kalırken, FAVÖK beklentileri aştı. Kardemir, beklentilerin altında (İş Yatırım: -322 milyon TL; piyasa: 603 milyon TL), 4Ç24’teki 154 milyon TL net kara kıyasla 4Ç25’te 683 milyon TL net zarar açıkladı. Daha iyi operasyonel performansa rağmen net kardaki yıllık azalış, daha yüksek vergi ve kur farkı giderlerinden kaynaklandı. Kardemir beklentilere paralel (İş Yatırım: 16,5 milyar TL; piyasa: 16,1 milyar TL), 4Ç25’te yıllık bazda %3 azalışla 16,4 milyar TL ciro elde etti. Beklentilerin belirgin şekilde üzerinde, FAVÖK 4Ç24’teki 1,35 milyar TL seviyesine kıyasla 4Ç25’te yıllık bazda %76 artışla 2,36 milyar TL olarak gerçekleşti (İş Yatırım: 1,98 milyar TL; piyasa: 2,02 milyar TL) ve FAVÖK marjı 6,4 yüzde puan artışla %14,4 seviyesine yükseldi. Serbest nakit akımı, daha yüksek yatırım harcamalarına rağmen daha iyi operasyonel performansın desteğiyle 4Ç24’teki 288 milyon TL seviyesinden 4Ç25’te 1.320 milyon TL’ye önemli ölçüde iyileşti. Kardemir’in net borç pozisyonu 3Ç25 sonundaki 7,56 milyar TL seviyesinden 4Ç25 sonunda 5,77 milyar TL’ye geriledi.
Yıllık bazda daha güçlü satış rakamları. Kardemir 4Ç25’te yıllık bazda %2 azalışla 650 bin ton sıvı çelik üretimi gerçekleştirdi ve kapasite kullanım oranı 4Ç24’teki %75 seviyesine kıyasla %74 oldu. Toplam satış hacmi yıllık bazda %14 artışla 621 bin ton olarak gerçekleşti. 2025 yılının tamamında üretim 2,58 milyon tona ulaştı (2024: 2,59 milyon ton) ve kapasite kullanım oranı %74 oldu (2024: %74), satış hacmi ise yıllık bazda %11 büyüyerek 2,50 milyon tona yükseldi (2024: 2,26 milyon ton). Enflasyona göre düzeltilmiş finansallara ve hesaplarımıza göre ton başına ortalama ciro 4Ç25’te 626 dolar seviyesinde gerçekleşti (4Ç24: 685 dolar; 3Ç25: 614 dolar). Tüm yıl satış gelirleri 2025’te 1.560 milyon dolara ulaştı (2024: 1.547 milyon dolar).
Ton başına FAVÖK’te yıllık ve çeyreklik iyileşme. Brüt kar 4Ç25’te 4Ç24’teki 1,04 milyar TL seviyesine kıyasla 1,91 milyar TL oldu ve brüt kar marjı 5,5 yüzde puan artışla %11,6 seviyesinde gerçekleşti (4Ç24: %6,2). Faaliyet giderleri/ciro oranı 4Ç25’te yıllık bazda sabit kalarak %2,3 oldu. Enflasyona göre düzeltilmiş finansallara dayalı hesaplarımıza göre ton başına FAVÖK 4Ç24’teki 55 dolar ve 3Ç25’teki 68 dolardan 4Ç25’te 90 dolara yükseldi. Yıllık bazda FAVÖK 114 milyon dolardan 160 milyon dolara önemli ölçüde iyileşti (2024: 114 milyon dolar) ve ton başına FAVÖK 2024’teki 50 dolardan 2025’te 64 dolara yükseldi.
Değerleme. KRDMD’yi emsal çarpanlar (50%) ve İNA (50%) eşit ağırlıkta kullanarak değerliyoruz. Emsal bazlı değerlememizde 2026T çarpanlarını kullanıyoruz. Küresel emsal medyan 2026T FD/FAVÖK çarpanı 6,3x seviyesindeyken, Kardemir’in tarihi emsal iskontosu dikkate alınarak hedef çarpan olarak 5,5x uyguluyoruz. 2026T FAVÖK tahminimiz olan 207 milyon dolar ile bu çarpan bize 688 milyon dolar emsal bazlı değerleme veriyor. İNA modelimiz ise ortalama %11,9 AOSM ve %2 terminal büyüme kullanarak 703 milyon dolar hedef özsermaye değeri üretiyor. Emsal bazlı değerlememizle harmanlandığında ve 2026 yıl sonu için 50,5 seviyesindeki dolar/TL kur tahminimize göre 45 TL hisse başı hedef fiyat elde ediyoruz. KRDMD hisseleri 2026T 4,6x FD/FAVÖK ve 2027T 4,3x FD/FAVÖK çarpanlarıyla küresel emsallerine göre sırasıyla %27/%21 iskontolu işlem görüyor.
Şirket ile ilgili 15 dk gecikmeli fiyat bilgisi ve tavsiye/hedef fiyat/getiri potansiteli değerlerinin en güncel halini görmek için lütfen tıklayınız.
Üye ve Müşterilere Özel İçerik
Yazının devamını okumak için hemen giriş yapın!
