Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası (TCMB) 14 Ağustos tarihli yılın üçüncü enflasyon raporunda 2025 yıl sonu enflasyon tahmin aralığı orta noktasını 3 yüzde puan artırarak %24’ten %27’ye, 2026 sonu tahminini 4 puan artırarak %12’den %16’ya yükseltti. Önceki toplantıda %19 ila %29 arasında açıklanan 2025 tahmin aralığı %25-%29 bandına, %6 ila %18 arasında belirlenen 2026 tahmin aralığı %13-%19 bandına çekilerek daraltıldı.
Önceki dönemlerden farklı olarak bu enflasyon raporu sunumunda TCMB taahhüt ve çıpa işlevi görecek “yıl sonu odaklı ara hedefler” açıklamaya başladı. Bu sayede tahmin ve ara hedef arasında gerçek bir ayrışmaya gidilip zaman içerisinde tahminler güncellenirken olağanüstü koşullar oluşmadığı sürece hedef sabit tutulabilecek. 2025 ve 2026 yıl sonu ara hedefleri %24 ve %16 olarak belirlendi.
TCMB yönetimi %25-%29 bandındaki 2025 enflasyon tahmin aralığının %24 ara hedefin üzerinde olmasının para politikası patikasını nasıl etkileyeceği konusunda net bir sinyal vermedi. Kuramsal olarak, böyle bir durumda TCMB’nin daha sıkı bir para politikası uygulaması gerekir. Ancak kontrol ufku 12 ay ile 24 ay arasında değiştiği için bu görüşü aylık patika tahminlerine yansıtmak kolay değil. Dolayısıyla şimdilik Eylül ve Ekim PPK toplantılarında 300’er, Aralık toplantısında 200 baz puan indirim beklentilerimizi koruyoruz. Yılsonunda %35 faiz beklemeye devam ediyoruz.
TCMB enflasyon tahminlerine dayanak oluşturan ihracat ağırlıklı küresel büyüme ve petrol fiyatları varsayımlarını yukarı yönlü güncelledi. Küresel büyüme varsayımı 2025 için %1,9’dan %2,0’ye, 2026 için %2,1’den %2,3’e yükseltildi. Brent petrol varil fiyatı varsayımı 4 dolara yakın artışla 2025 için 69,8 dolar, 2026 için 64,4 dolar olarak belirlendi. Bu gelişmelerin ışığında 2025 yılı için ABD doları cinsi ithalat fiyat artış varsayımı %-1,1’den %0,3’e artırılırken 2026 yılı için %1,3 düzeyinde sabit tutuldu.
TCMB’nin enerji ve ithal fiyatlar ile ilgili 2025 varsayımlarını yeterince temkinli buluyoruz. Küresel büyümenin yavaşladığı ve elektrikli araba pazarının hızla büyüdüğü bir ortamda petrol fiyatları üzerindeki riskler sınırlı. ABD’nin %40 gümrük vergisi sonrası Çin başta Avrupa olmak üzere ihraç pazarlarımızda daha saldırgan bir fiyatlama stratejisi izliyor. Dolayısıyla dış talep koşulları enflasyonla mücadeleyi destekleyebilir.
Diğer yandan enflasyon sepetinde önemli ağırlığa sahip olan gıda fiyatları artış varsayımı 2025 yılı için %26,5 düzeyinde korundu. 2025 yılı ilk yedi aylık gıda enflasyon gerçekleşmesi %13,7 ile TCMB varsayımı ile uyumlu gözüküyor. Varsayımın tutması için Ağustos-Aralık döneminde %11,3 ilave gıda fiyat artışı gerekiyor ki 2024 yılı aynı döneminde %12,6 ile nispeten yakın bir rakam gerçekleşmiş. İş Yatırım olarak yaşanan don felaketinin gecikmeli etkileri, kuraklık ve mevsim geçişinde türetilen fiyatlarda sert düzeltme riski sebebiyle %28 ile biraz daha yüksek bir gıda enflasyonu bekliyoruz. Tarım ve Orman Bakanlığı’nın 26 Ağustos tarihinde yayımlayacağı rapor iklim kaynaklı risklere ilişkin daha net bir resim ortaya koyacak.
Toplantının sunum bölümündeki TCMB Başkanı Fatih Karahan talepteki normalleşme ve yavaşlamanın enflasyonu düşürücü etkisini sık sık vurguladı. Ekonomideki yavaşlamaya dair Başkan Karahan’ın değerlendirmelerine katılıyoruz. Ancak iç talep ve faaliyetteki yavaşlamayı gösteren veriler yorumlanırken bazı alt kalemleri dışlama, yapısal dönüşümlere göre düzeltme ve trendden sapmaya odaklanma gibi veriyi daha çok işlemden geçiren yaklaşımların yaygınlaştığının altını çizmek gerekiyor. Söz konusu yaklaşımları mantıklı bulsak da talepte yavaşlamanın manşet verilerde zor tespit edilmesi kayda değer bir konu. Konut ve otomobil satışlarındaki yükseliş, ve perakende satış hacminin altın dışlandığında dahi görece canlı gözükmesi sebebiyle enflasyonda talep kaynaklı düşüşü belli bir iskonto ile okuyoruz.
Toplantının soru cevap bölümündeki 3 vurguyu nispeten önemli buluyoruz. (i) TCMB yönetimi enflasyon ana eğiliminde katılığı kira ve eğitim gibi para politikasının sınırlı etkileyebildiği kalemlere bağlıyor. (ii) Kredi büyüme limitlerinde herhangi bir değişiklik düşünülmüyor. (iii) İflas eden şirketlerin ekonominin küçük ve görece düşük verimli bir kısmını oluşturduğu vurgulanıyor.
Sunum sonrası 2025 sonu için %29,5 enflasyon tahminimizde değişikliğe gitmiyoruz. Tahminimiz TCMB tahmin aralığı üst bandı olan %29’dan hafif üzerinde. Tahminimiz üzerinde gıdada iklimsel şoklar ve hizmetlerdeki katılık kaynaklı yukarı yönlü riskler mevcut. Çin’in dünyaya ihraç ettiği dezenflasyon ve ekonominin yavaşlayışı ise aşağı yönlü risk oluşturuyor.
