Gerçekleşen ve Tahminler
Beklentilerin oldukça üzerinde güçlü 2Ç26 sonuçları. Beklentimizin altında gelen ham petrol maliyetleri hem FAVÖK hem de net kar tahminimizdeki sapmanın ana sebebi oldu. Tüpraş, beklentilerin belirgin şekilde üzerinde (İş Yatırım: 31,2 milyar TL; Piyasa: 30,7 milyar TL), temel olarak çok daha güçlü operasyonel performans sayesinde yıllık bazda %291 artışla 2Ç26’da 45,9 milyar TL net kar açıkladı. Şirket, beklentilere paralel (İş Yatırım: 375,0 milyar TL; Piyasa: 374,5 milyar TL), yüksek satış hacmi ve ürün fiyatlarının desteğiyle yıllık bazda %60 artışla 2Ç26’da 386,4 milyar TL ciro elde etti. FAVÖK beklentilerin çok üzerinde (İş Yatırım: 39,0 milyar TL; Piyasa: 39,2 milyar TL), rekor ürün marjları ve başarıyla yönetilen ham petrol tedariki sayesinde yıllık bazda %196 artışla 2Ç26’da 54,3 milyar TL olarak gerçekleşti.
Son Çeyrekte Öne Çıkanlar
Yüksek ürün marjları ve başarılı ham petrol tedarik yönetimi tarihi bir çeyreğe sebep oldu. Tüpraş 2Ç26’da %96 kapasite kullanım oranıyla 6,9 milyon ton üretim gerçekleştirdi (2Ç25: 7,0 milyon ton) ve yıllık bazda %4 artışla 7,9 milyon ton satış hacmine ulaştı. Beyaz ürün verimi %83 ile 2017’den bu yana en yüksek 2. çeyrek seviyesine ulaştı. Orta distilat ürün marjları yüksek sezonda güçlenmeye devam etti ve Orta Doğu ile Rusya’daki devam eden arz kesintilerinin desteğiyle tarihsel seviyelerin üzerinde kaldı. Benzin ürün marjları, üretimin orta distilatlara kayması ve yüksek mevsimsel talep ortamında tükenen stokların etkisiyle yıllık bazda belirgin şekilde arttı. Ağır-hafif ham petrol fiyat makası Hürmüz Boğazı’ndaki kısıtlı ticaret akışları nedeniyle 2Ç26’da primli seyrederken, şirket çeşitlendirilmiş tedarik zinciri ve kompleks rafinerileri sayesinde hammadde maliyetlerini minimize etti. Türkiye’nin yakıt talebi yıllık bazda büyük ölçüde yatay seyretti; benzin ve jet yakıtı talebi sırasıyla %10,2 ve %6,3 artarken, motorin talebindeki gerileme bu büyümeyi dengeledi. Net rafineri marjı 2Ç26’da 21,4 dolar/varil seviyesinde gerçekleşti ve 1Y26 rakamı 15,6 dolar/varile ulaştı (1Ç26: 9,4 dolar/varil; 2Ç25: 5,3 dolar/varil).
Önümüzdeki çeyreklerde normalleşmesi beklenen düşük işletme sermayesi ihtiyacının desteğiyle 2Ç26’da olağanüstü nakit yaratımı. Şirket üstün operasyonel performans ve işletme sermayesi iyileşmesinin etkisiyle 2Ç26’da 118 milyar TL serbest nakit akımı yarattı (2Ç25: 36,5 milyar TL). İşletme sermayesi ihtiyacı 1Ç26 sonundaki negatif 7,7 milyar TL seviyesinden 2Ç26 sonunda negatif 33,6 milyar TL’ye geriledi. İşletme sermayesi ihtiyacındaki keskin düşüşe ilişkin yönetim, önümüzdeki çeyreklerde kademeli bir normalleşme beklememiz gerektiğini belirtti. Tüpraş 2Ç26’da 246 milyon dolar yatırım harcaması yaptı. Net nakit pozisyonu 1Ç26 sonundaki 79,9 milyar TL’den 2Ç26 sonunda 130,7 milyar TL’ye yükseldi.
Beklentiler. Şirket 2026 net rafineri marjı beklentisini 6-7 dolar/varilden 13-15 dolar/varile yükseltirken, %95-100 kapasite kullanım oranı, yaklaşık 29 milyon ton üretim, yaklaşık 30 milyon ton satış ve 700 milyon dolar yatırım harcaması şeklindeki diğer hedeflerinde değişikliğe gitmedi. Yeni net rafineri marjı beklentisinin orta noktası ve toplam üretim hedefi birlikte değerlendirildiğinde, tahminlerimize göre 2026 için yaklaşık 3,1 milyar dolar FAVÖK’e işaret ediyor.
Yorum ve Değerleme. FAVÖK ve net kardaki beklenti üstü sonuçlar, net rafineri marjı beklentisindeki kayda değer yukarı yönlü revizyon ve mevcut piyasa değerinin yaklaşık %9’una karşılık gelen net nakit pozisyonundaki güçlü artış nedeniyle Tüpraş’ın 2Ç26 sonuçlarına pozitif piyasa tepkisi bekliyoruz. Sonuçların ardından 2026 FAVÖK tahminimizi 2,4 milyar dolardan 3,1 milyar dolara, net kar tahminimizi ise 1,3 milyar dolardan 1,9 milyar dolara yükseltiyoruz. Buna paralel olarak TUPRS için 12 aylık hedef fiyatımızı 338 TL/hisse seviyesinden 372 TL/hisse seviyesine yükseltiyor, AL tavsiyemizi sürdürüyor ve hisseyi model portföyümüzde tutmaya devam ediyoruz.
Raporu pdf olarak bilgisayarınıza indirmek için tıklayınız.
Üye ve Müşterilere Özel İçerik
Yazının devamını okumak için hemen giriş yapın!
