Türk Hava Yolları
Türk Hava Yolları, 3Ç26'da beklentilerin %24 üzerinde (İş Yatırım: 1.108 mn $, Piyasa: 1.038 mn $), yıllık %6 düşüşle 1.290 mn $ net kar açıkladı. 2027T düzeltilmiş FAVÖK ve 6,5x hedef FD/FAVÖK çarpanıyla yaptığımız değerleme sonrası hisse başına hedef fiyatımızı 455 TL’den 490 TL’ye yükseltiyor ve AL tavsiyemizi koruyoruz.
Böylece 9A26 net karı yıllık %15 düşüşle 1.713 mn $’a ulaştı. Net kar tahminimizdeki sapma esas olarak beklenenden düşük gerçekleşen vergi giderinden kaynaklandı. Şirketin net satış gelirleri 3Ç26’de beklentilerle uyumlu (İş Yatırım ve Piyasa: 8,2 milyar dolar), yıllık %19 artışla 8,3 milyar dolar gerçekleşti.
Devamı
3Ç26 FAVÖK rakamı, piyasa beklentisinin (1,78 milyar dolar) hafif üzerinde, bizim tahminimize (1,83 milyar dolar) yakın 1,86 milyar dolar seviyesinde gerçekleşirken geçen yılın aynı dönemiyle benzer seviyede kaldı. FAVÖK marjı, ağırlıklı olarak artan jet yakıtı fiyatları nedeniyle 3Ç26’de yıllık 4,5 puan düşüşle %22,5 seviyesine geriledi. Şirketin 3Ç26 FAVKÖK'ü yıllık %2 artışla 2,1 milyar dolar’a ulaşırken, marj yıllık 4,2 puan düşüşle %25,4’e geriledi. Buna rağmen Şirket'in 2Ç26'da açıkladığı %22-25 aralığındaki hedefin üzerinde gerçekleşti. THY’nin 9A26'da FAVÖK rakamı yıllık %16 azalarak 3,15 milyar dolar, FAVKÖK rakamı ise yıllık %11 düşüş ile 3,78 milyar dolar'a geriledi.
THY, 3Ç26’de artan yolcu trafiği ve kargo hacimleri, doluluk oranlarındaki iyileşme ve yükselen yolcu birim gelirleri sayesinde konsolide net satış gelirlerinde dolar bazında %19 artış elde etti (9A26 %20 büyüme).
Devamı
Yolcu gelirleri, yolcu RASK'ındaki (arz edilen km başına yolcu birim gelir) %12'lük iyileşmenin de etkisiyle, 3Ç26’da yıllık bazda %15 artarak 6,8 milyar dolara ulaştı. Yolcu birim geliri ise 3Ç26’da yıllık bazda %13 artarak 10,16 dolar sente yükseldi. Savaş sonrası oldukça iyi performans gösteren Uzak Doğu yolcu birim gelirleri 3Ç26’da ivme kaybı ile yalnızca yıllık %0,7 artış kaydetti. Buna rağmen 3Ç26’da yıllık %10,6 artan Avrupa, %23,2 artan Orta Doğu ve %49,1 artış ile oldukça güçlü gelen iç hat yolcu birim gelirleri Uzak Doğu’daki bu yavaşlamayı telafi etti. 3Ç26’da Amerika yolcu birim gelirleri yıllık -%0,4 düşüş ile en kötü performansı gösterirken Afrika ise sadece %2,2 artış kaydetti. Kargo gelirleri 3Ç26’da, jeopolitik nedenlerle kısıtlı piyasa arzı nedeniyle kargo hacimlerindeki %7'lik artış ve kargo birim gelirlerindeki yükseliş sayesinde yıllık bazda %46'lık bir artışla 1,27 milyar dolara ulaştı ve bu çeyrek de güçlü seyrini korudu.
THY'nin yakıt giderleri, Brent fiyatlarındaki ve jet yakıtı crack marjındaki artış nedeniyle 3Ç26’da %53,5 (1Y26’da %56,4) oranında ciddi şekilde arttı. THY’nin toplam arz edilen km başına birim gideri (CASK), 3Ç26’de %21,4 artarak 9,84 dolar sente yükseldi.
Devamı
THY, yakıt tüketiminin 2026 için %50'sini, 2027 için %12'sini 72 $ başabaş Brent fiyatından koruma altına aldı. Yakıt hariç CASK, yavaşlayan kapasite büyümesi ve artan kargo operasyonları nedeniyle 3Ç26’de yıllık bazda %9 artarak 6,43 dolar sente yükseldi. Personel sayısındaki artış, ücret artışları ve TL ‘deki reel değerlenme, 3Ç26’da personel giderlerinde dolar bazlı yıllık %12,1'lik artışın nedenleri oldu. Şirket, GTF motor arızaları kaynaklı yere indirilen uçaklarla ilgili giderlerin yakıt hariç CASK üzerindeki etkisinin 3Ç26’da yaklaşık 1,7 puan olduğunu belirtti. THY, 3Ç26’da yıllık %2 artışla 2,1 milyar dolar FAVKÖK elde etti. 3Ç26 FAVKÖK marjı ise yıllık 4,2 yüzde puan düşüşle %25,4’e geriledi.
THY'nin net borç pozisyonu, devam eden filo yatırımları ve kur etkileri nedeniyle 2025 sonundaki 8,3 milyar dolardan 9A26 sonunda 9,7 milyar dolara yükseldi. Net Borç/FAVÖK oranı, 2025 sonundaki 1,6x'ten 9A26’de 2,2x'e yükseldi. THY, 3Ç26’da yaklaşık 569 milyon dolar serbest nakit akışı üretti.
Devamı
%80’i uçak alımlarıyla ilgili olan brüt yatırım harcamaları 9A26’de 4,6 milyar dolara ulaştı. Tüm yıl için brüt yatırım harcaması beklentisi ise önceki 4,5 milyar dolar seviyesinden 5,5-6 milyar dolar seviyesine çıkarıldı. THY Yönetimi Net Borç / FAVÖK oranın 2026 sonunda 3,0x-3,5x seviyesine yükselmesini bekliyor. Uzun vadede ise 2,0-2,5x seviyesini öngörülüyor.
Şirket dün gerçekleştirdiği 3Ç26 sonuçları webyayında savaşın başında durdurulan Orta Doğu hatlarının büyük bölümünün Mayıs-Temmuz döneminde yeniden başladığını, ancak İran ve Irak’taki bazı noktaların hâlâ kapalı olduğunu belirtti. Suudi Arabistan’daki son saldırılar sonrası Riyad ve Dammam seferlerine kısa süreli ara verildi.
Devamı
Bu seferlerin Kasım’ın ikinci yarısında yeniden başlaması bekleniyor. Orta Doğu kapasitesi 9A26’da yıllık yaklaşık %30 azaldı. Şirket, Haziran-Temmuz aylarında savaşın sona ereceği beklentisiyle bölgeye frekans artırdığını, ancak bu beklentinin gerçekleşmediğini hatırlattı. Bu nedenle önümüzdeki dönemde normalleşmeye yönelik adımlarda acele edilmeyeceği belirtti. THY Yönetimi önümüzdeki dönemde jeopolitik gerilimin azalması halinde savaş ve yakıt kaynaklı maliyet enflasyonunda hızlı bir gerilemeye olmayacağı için yolcu birim gelirlerinde de hızlı bir gerileme beklemiyor. Körfez havayolları Avrupa- Asya akslarında kapasitelerini savaş öncesi seviyeye getirmesine rağmen THY’nin bu akslarda pazar payı kazandığı belirtildi.
Güçlü kargo gelir büyümesinin 4Ç26’de, yaşlanan global kargo filosu ve kısıtlı piyasa arzı nedeniyle devamı beklenirken 2Ç26 ve 3Ç26’deki olağanüstü seviyenin bir miktar altında kalması bekleniyor.
THY, 4Ç26'da 4Ç25'e kıyasla %1-3 yolcu kapasite büyümesi öngörüyor. Havayolu, 4Ç26'da %15 seviyesinde konsolide gelir artışı ve %5-10 FAVKÖK marjı (4Ç25: %23,2) hedefliyor. Şirket, yakıt hariç birim maliyetin (CASK) 4Ç25'e kıyasla “orta-yüksek tek haneli” artış göstermesini bekliyor.
Devamı
Filo tarafında mevcut 569 olan uçak sayısının 2026 yıl sonunda 560-570 aralığında olması öngörülüyor.
| US$ mn | 3Ç26 | 3Ç25 | Değ. | 2Ç26 | Değ. | 9A26 | 9A25 | Değ. |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| Satış Gelirleri | 8,298 | 6,953 | 19% | 7,205 | 15% | 21,420 | 17,820 | 20% |
| FAVÖK | 1,863 | 1,871 | 0% | 699 | 167% | 3,153 | 3,745 | -16% |
| FAVÖK Marjı | 22.5% | 26.9% | -4.5ppt | 9.7% | 12.7ppt | 14.7% | 21.0% | -6ppt |
| FAVKÖK | 2,104 | 2,055 | 2% | 906 | 132% | 3,778 | 4,255 | -11% |
| FAVKÖK Marjı | 25.4% | 29.6% | -4.2ppt | 12.6% | 12.8ppt | 17.6% | 23.9% | -6ppt |
| Net Kar | 1,290 | 1,378 | -6% | 197 | 555% | 1,713 | 2,025 | -15% |
| Net Kar Marjı | 15.5% | 19.8% | -4ppt | 2.7% | 12.8ppt | 8.0% | 11.4% | -3ppt |
| Yolcu Sayısı | 28.5 | 27.2 | 5% | 23.2 | 23% | 73.0 | 69.4 | 5% |
| Kargo Hacmi (ton) | 609 | 567 | 7% | 601 | 1% | 1757 | 1588 | 11% |
| AKK | 76.8 | 74.4 | 3% | 68.7 | 12% | 212.2 | 203.3 | 4% |
| Yolcu Doluluk Oranı | 87.1% | 85.6% | 1.5ppt | 84.0% | 3.1ppt | 85.0% | 82.9% | 2.1ppt |
| Yolcu Birim Gelir (USc) | 10.16 | 9.25 | 10% | 9.83 | 3% | 9.53 | 8.75 | 9% |
| Arz edilen kilometre başına birim gelir (USc) | 8.86 | 7.92 | 12% | 8.26 | 7% | 8.1 | 7.26 | 12% |
| Arz edilen kilometre başına birim gider (USc) | 9.84 | 8.10 | 21% | 10.74 | -8% | 9.90 | 8.15 | 21% |
| Arz edilen kilometre başına birim yakıt dışı gider (USc) | 6.43 | 5.88 | 9% | 6.71 | -4% | 6.64 | 5.97 | 11% |
THYAO hisseleri için AL tavsiyemizi koruyoruz. THY’nin açıklanan 9A26 sonuçları ve 4Ç26 şirket beklentileriyle 2026 yılı tahminlerimizin üzerinden geçtik. THY'nin 2026 yılında yıllık bazda %20 artışla 28,86 milyar dolar konsolide satış geliri elde edeceğini öngörüyoruz.
Devamı
2026 yılı için ortalama 90 doları Brent petrol fiyatı ve 65 dolar jet yakıtı crack marjı varsayımımızla, THY'nin toplam CASK'ında 2026 yılında %24'lük bir artış öngörüyoruz. Sonuç olarak, THY'nin 2026 yılında yıllık bazda %22 düşüşle 4,5 milyar dolar FAVKÖK elde edeceğini hesaplıyoruz. 2026 için %15,5'lik FAVKÖK marj tahminimiz yıllık bazda 8,2 yüzde puan düşüşe işaret ediyor. Yatırım faaliyetlerinden kaynaklanan gelirlerin de katkısıyla THY için 2026’da 1,6 milyar dolar konsolide net kar tahminimiz bulunuyor. 2027 yılı için ise şirketin satış gelirlerinde dolar bazlı %5 sınırlı büyüme tahminimizle birlikte jet yakıtı fiyatındaki yaklaşık %20 düşüş beklentimiz nedeniyle FAVKÖK rakamında dolar bazında %30 artış hesaplıyoruz. Düzeltilmiş Net Borç/FAVÖK oranın 2026’daki 3,3x’den 2027’de 2,8x’e gerileyeceğini öngörüyoruz. 2027T düzeltilmiş FAVÖK ve 6,5x hedef FD/FAVÖK çarpanıyla yaptığımız değerleme sonrası hisse başına hedef fiyatımızı 455 TL’den 490 TL’ye yükseltiyor ve AL tavsiyemizi koruyoruz. Savaşın olumsuz etkilerinin hisse fiyatına yansıdığına inanıyoruz. Hisse 2027T 4,5x FD/ FAVÖK çarpanıyla yurtdışı benzerlerine kıyasla yaklaşık %13 iskontolu işlem görüyor.
