Nvidia bilançosunu karşıladık. Öncelikle söylemek gerekiyor ki beklentilerimize paralel bir açıklama ve piyasa reaksiyonu mevcut gibi görünüyor, düşüşlerin yüksek oranlarda olmasını beklemiyoruz ve elbette iyi bir fırsat vermiş olacak
Tartışmanın yazıda belirttiğimiz üzere tamamen kar marjı üzerinden döndüğünü görebiliyoruz. Burada aslında stratejik olarak şirketin önündeki problemin Blackwell değil, Rubin olacağını düşünüyoruz. Rubin Blackwell’den sonra gelecek olan serinin adı ve bir sene sonra başlayacak. Karmaşık sistem ve çip paketleri ile çalıştıkça ürünün en yüksek ölçeğe ulaşana kadar düzenli olarak düşük kar marjı ile çalışıyor olması durumunda sormamız gereken sorular şunlar olacak; Her sene bir model üretmenin bir maliyeti var ve bu maliyet Hopper dönemi kar marjı olan %75 bandından aşağıda bir dengelenmeye mi itecek? Eğer böyle olacaksa her sene yeni model tanıtmadığı senaryoda şirket rekabetten kaçabilir mi? Son olarak da her sene bir model üretmenin gerçekten bir maliyeti var mı?
Baktığımızda Hopper’ın marjları olan “mid 70s” yani %75 bandının altına kayıyoruz ve bunun nedeni Blackwell tarafı. Şirket burada net bir şekilde nisan ayında marjlarda bir dip görüleceğini (%73,5 beklenti açıklandı, piyasa beklentisine paralel) ve buradan tekrar %75 bandında dengelenme olacağını beyan etti. Bilanço beklentisinde detaylı şekilde bahsettiğimiz TSMC paketlerinin sorunları burada önem kazanıyor, yeni paketlerin ilk ürünü olan ve ilk kez bu kadar komple bir sistem mimarisine sahip olan Blackwell, şirketin en zorlanarak ölçeklediği ürün olarak hatırlanacak olabilir. Veri merkezlerinde likit soğutmanın yeni yaygınlaştığı, tüm network ve enerji hatlarının yenilendiği bir sürecin içerisinden geçiyoruz. Bu nedenle gelecek mimarilerde bu kadar zor bir süreç göreceğimizi zannetmiyoruz ve yukarıdaki son sorunun cevabı hayır olacaktır. Ancak Blackwell şu anda üretim sürecine başlamış durumda ve teslim ediliyor, şirket beklentilerinden daha fazla üretim yapabildiğini beyan etti. Sonraki çeyrek bu durum karlılık için pozitif bir sürprize işaret edebilir, gelir beklentisi de piyasa beklentisinin hafif üzerinde muhafazakar konumlanmış durumda. Blackwell ile yarışmak oldukça zor olacak gibi görünüyor ve rekabet kapısının hızlı bir şekilde kapanmakta olduğunu görebiliyoruz. Eskiden Nvidia’nın CUDA altyapısını hariç tutarak manipüle edilmiş rakamlar ile açıklanan makyajlı sonuçlar görürdük rakip şirketler tarafından ancak bu sefer Blackwell telaffuz dahi edilemiyor. Edilse bile ürünün kompleks tedarik ağı nedeni ile ölçeklenmesi çok daha zorlaşmış durumda. Yani yukarıdaki ilk sorunun cevabı bir maliyet olmayabilir ve hızlı dengelenme görülebilir, ikinci sorunun cevabı ise kaçabilir. Kaçabilir cevabı çok kritik çünkü bu durum fiyatların daha az rekabetçi olması yani daha güçlü marjlar ile çalışılmasına da neden olabilir. Şirketin verdiği beklentilerde bugünden yaklaşık 1 buçuk yıl boyunca talep arzın üzerinde seyredecek, sorduğumuz sorular ve cevaplarının ne kadar kritik olduğunu önümüzdeki çeyreklerde göreceğimizi tahmin ediyoruz
Talep tarafında ise konuşulacak çok fazla konu kalmış gibi görünmüyor, zaten inanılmaz bir talep olduğunu şirket de beyan ediyor ve AI Agent tarafına özellikle vurgu mevcut. Network gelirleri biraz düşük gelmiş olsa da hizmetler gelirleri artmaya devam ediyor ve şu anda yıllıklandırılmış $1,5 milyar olan rakamın $2 milyar olarak bir sonraki çeyrekte açıklanması bekleniyor. Çeyreklik %33 civarında bir büyümeye işaret eder ki bu taraf 2025 yılında daha da güçlenecektir.
Nvidia, “S curve” denen eğrinin en güzel yerinde yer almaya devam ediyor ve uzun bir süre daha buralarda durmaya devam edecek.
Utku Oktay Acundeğer
