Intel ile başlayalım. Şirketin bilanço açıklaması gerçek bir hayal kırıklığı oldu ve piyasa sonrası işlemlerde 47 USD’lere kadar geri çekildi. Ana gerekçe 2026 birinci çeyrek beklentilerinin arz sıkışıklığı nedeni ile karşılanamaması oldu. CPU tarafında bir sıkışıklık yaşandığınız biliyoruz, bu piyasa kendisini aslında hafıza çipleri gibi klasik edge ürünler ile AI talebi arasında paylaştırmaya çalışan bir üründü. Sıkıntı ise server kasa sayısının artması gerektiğinde yaşandı, önceden CPU piyasasında aynı kasaların içerisinde yeni çipler konarak sayı çok fazla sapmadan unit fiyatı arttırılıyor ve büyüme böyle sağlanıyordu. Şimdiki duruma bakarsak server kasaları GPU’lar önderliğinde artmış durumda. Nvidia’nın çıkardığı GPU’ları her zaman Vera Rubin veya Grace Blackwell olarak okuyoruz ancak CPU satışları GPU satışları kadar yüksek değil. Bu nedenle CPU tarafında hala AMD ve Intel’in gücü mevcut. Bu bilanço açıklamasının herşeye rağmen pozitif olduğunu düşünüyorum. Öncelikle şirket sonraki dönemde daha fazla kapasite artışı yapmaktansa hali hazırda gelişmekte olan yield yani verimlilik tarafında ekipman desteği ile yönelecek ve bunu hazır bir talebe istinaden yapacak. Intel gibi üretkenliğini kaybetmiş olan şirketler için en önemli olan konu marjinal faydası yüksek adımlar atabilmek, üretim hattındaki gelişmeler de şu an buna işaret ediyor. Verim artışları göreceğimizi biliyorduk ancak CEO’nun istediğimiz gibi değil açıklamaları biraz can sıkıcı, halbuki sürekli olarak artışların yaşanacağını belirttiğini de görüyoruz. CPU tarafında şirket savaşmaya devam ediyor ve ARM tehdidinin biraz daha geri plana atıldığını görmek güzel, Intel için en büyük sıkıntı x86’nın yeni lideri AMD konumunda. Mevcut geliştirmelerine baktığımda, şirketin 2030 yılında en iyi ikinci üretici olma hedefi için artık umut var, paketleme tarafı ile başlayıp sonradan üretim hattını geliştirmek mantıklı bir adım oldu ve Cowos paketlerinin bu kadar sıkıştığı dönemde Intel paketleri için siparişler oldukça iyi görünüyor. CPU tarafındaki Pazar payı kayıpları ise bir süredir biraz daha normalleşmiş durumda ve Nvidia desteği ile bir tabana oturacaktır. Neticesinde Intel’in kazançlara göre değil, varlık üretkenliği tarafında yaşadığı dönüşümden ve CPU sıkışıklığı nedeniyle sahip olacakları birkaç yıllık pencere sayesinde hedef fiyatımı orta vadede 65 USD olarak güncelliyorum. Piyasa seansta satış yapabilir ancak orta vadede ana dinamiklerin aslında sağlıklı gittiğini ve hayatta kalma tehlikesini atmaya başladığını anlayacaktır. Düşüşler alım fırsatı olacaktır. Son söz, hafıza tarafı için Intel orta küçük ölçekli şirketlerin tedarikte ciddi sıkıntılar yaşadığından bahsetti, Apple gibi şirketler için önemli problem yaratma potansiyeli olan bu konu, CPU şirketleri için de kritik olacaktır.
Freeport Mcmoran ile devam edelim. Madencilik konusu son dönemde yaşanan sert emtia hareketleri ile tekrar gündemde. Madencilik konusunda kritik olan unsur, ülkelerin stratejik olarak üretimlerini kendi evlerinde yapmak istemeleri. Bunun en önemli örneği de ABD ve Freeport Mcmoran buna oldukça hazır görünüyor. Hali hazırda bakır tarafındaki talep dinamiği, inşaat sektöründe görülen zayıflığın üzerine çıkılan bir elektronik talebini gösteriyor, Çin tarafı için de elektrik ekipmanlarının klasik tarafı baskıladığını görüyoruz. Burada kritik olan unsur, Freeport’un birçok tesisini tekrar faaliyete geçirme hazırlığında olması ve Leaching konusu. Leaching, eskiden bakır madenlerinde kullanılmaz olarak görülen taşlardan kimyasal süreçler ile bakır ayırma süreci olarak özetlenebilir. Bu sayede Freeport’un normal bir madene göre 3/1 oranında maliyet ile bakır üretebildiği ve ABD’deki tesislerindeki yıllar süren faaliyetleri neticesinde bu taşlardan çok fazla biriktiği belirtiliyor, Leaching sayesinde Freeport, ABD’nin mevcut bakır ithalatının önemli bir kısmını kapatabileceğini ifade ediyor. Bahsettikleri rakamlar orta vadede %25 civarında bir faaliyet nakış akışı desteğine işaret ediyor ve bu rakam neredeyse sermaye harcaması olmadan elde ediliyor olacak. Bakır fiyatlarında gördüğümüz artış, teknoloji tarafında güçlü olan madencilerin de üretimlerini arttırmalarını teşvik ediyor ve madenlerde gördüğümüz yükseliş buralarda kendisini daha çok gösterecektir. Bu yıl beklentilerinde ise şu anda Leaching projelerinin çok çok küçük hacimde kalacağı varsayımı ile çalışılmış, planlanan gibi gitmesine yüksek ihtimal veren şirket, yeni bir pozitif katalizör yaratacaktır, bakır için elimizdeki yatırım olması gerekli, emtiayı tutmaktan daha mantıklı olacaktır.
Alcoa’dan bahsedelim ve Alüminyum’un biraz enteresan görünümüne bakalım. Şirketin sonuçları iyi geldi ancak piyasa oldukça karışık durumda. Genel resim şu şekilde, önce boksit çıkarıp, onu alümina haline rafinelerde getiren sonradan smelting sürecinde alüminyum yapan bir tedarik zincirine bakıyoruz. Bu çeyrekte daha da ağırlaşmış olan vaziyet, Çin’in alümina çıktısını arttırmaya devam etmesi ve Alcoa’nın tahminine göre %60’ı zarar eden bu şirketlerin fiyatları aşağı çekmesi, bir yandan da arz açığı yaşanan Alüminyum hatları. Alümina fiyatlarının yere çakılması ve Alüminyum’un güçlü fiyatları beraberinde muazzam bir karlılık artışı yaratıyor. Bu durumun bu çeyrekte de yaşandığını belirtti Alcoa, şirket dikey olarak adımları tamamladığı için aslında bu fırsattan kısmen yararlanıyor, alümina fiyatlarının düşüşü onlara zarar verirken alüminyum tarafı karlı kalıyor. Ancak Freeport tarafında gördüğümüzden farklı bir konu var o da arz sıkışıklığına rağmen yaşanan proje eksikliği, şirket çok açık şekilde bu elektrik fiyatları ile alüminyum arzını arttırmayı düşünmediklerini söyledi ve Avrupa tarafı için çok daha net bir ifade kullandı. Alüminyum üretimi elektrik yoğunluğu çok yüksek bir süreç olduğu için elektrik kalemlerindeki yükseliş otomatik olarak üretimin maliyetini etkiliyor durumda. Alcoa, uzun vadeli elektrik kontratları sayesinde mevcut tesislerinden maksimum rekabetçiliği çıkarabiliyor ancak eski tesisleri aktive etme noktasında dahi isteksizler. Alüminyum tarafındaki talep, hem yüksek bakır fiyatlarından hem de veri merkezleri, solar paneller gibi alanlardan etkileniyor. Getirilen tarifeler ise özellikle Kanada-ABD hattı için önemliydi ve şirket ABD’deki alüminyumun primli işlem görmesi sayesinde aslında pass-through yapıyor. Önümüzdeki dönemde alümina için Çin’in arz fazlası nedeniyle eğer bir tarife gelmez ise rafineri sahibi olmayan ve sadece smelting yani alüminyum yapan şirketler avantajlı olmayı sürdürecektir, bu nedenle boksit ve alümina hattı olmayan Century Aluminium şirketi, Alcoa’ya mevcut gündemde alternatif olabilir.
Netflix tarafında aslında söylenecek çok bir şey yok. Şirketin zaten bir Youtube olmadığını ve sonu olan bir denizi tüketmekte olduğunu konuşmuştuk, değerleme de uç noktalara gidince geri çekilmeler yaşanıyor. Şirketin açıklamalarındaki önemli detaylardan bir tanesi izlenme süresinin düşük görünmesinin izlendiği sürenin ağırlığı ile bağlantısız olması, yani Youtube’da geçirilen 1 saat ile Netflix’te bir şey izlerken geçirdiğiniz sürenin ağırlığı aynı değil Netflix’teki daha yoğun. Bu nedenle de şirket reklamlı ve düşük abonelik ücreti olan üyeliklerinden daha da çok gelir elde edeceğini beyan ediyor. Şu anda ad-free üyeliklerin reklamlı üyeliklerden daha çok gelir yarattığını söylediler, bu şu an bir sorun ancak aradaki fark kapanıyor bu yüzden pozitif, sonrasında ise tamamen düşük abonelik ücret ile yüksek reklam geliri yaratmak niyetindeler. Youtube’ye ve Tiktok’a benzeme projeleri var gibi görünüyor ve podcast atılımlarından görüntülü sosyal medya girişimlerine bazı yeni projelerin de adı geçti. Neticesinde Netflix’in şu anda model olarak biz yazılım şirketi gibi değerlendirilmesini pek anlayamıyorum, şirket elindeki content’ler hariç bir platform değeri yaratabiliyor gibi görünmüyor, bu nedenle hala Netflix’in pahalı olduğu kanaatindeyim.
Utku Oktay Acundeğer
