Oyak Çimento
Çeyreklik toparlanmaya rağmen ciro yıllık bazda geriledi. Bu çerçevede OYAK Çimento için hedef fiyatımızı 38,92 TL’den 35,26 TL’ye revize ederken, AL tavsiyemizi koruyoruz.
OYAK Çimento, 3Ç26’da 17.763 mn TL ciro açıkladı. Ciro, 17.500 mn TL olan tahminimizin hafif üzerinde gerçekleşirken, 3Ç25’e göre %11 geriledi, 2Ç26’ya göre ise %8 arttı. Yurtiçi satışlar 3Ç25’e göre yaklaşık %8 gerileyerek 16.278 mn TL olurken, yurtdışı satışlar yaklaşık %35 düşüşle 1.504 mn TL seviyesinde gerçekleşti.
Devamı
Marmara ve Ege bölgelerindeki güçlü satış performansı, daha kârlı ürün karması ve satış fiyatlarındaki artış çeyreklik toparlanmaya katkı sağladı. Çimento satış hacmi 2Ç26’ya göre %6 artarken, deprem bölgesindeki normalleşme ve inşaat faaliyetlerindeki zayıf seyir nedeniyle hazır beton hacmi %3 geriledi. Öte yandan, yükselen navlun maliyetlerinin ihracat satışlarını baskılamasıyla ihracatın toplam net satışlar içindeki payı 3Ç26’da %8,5’e geriledi.
Brüt kâr, 3Ç25’e göre %17 gerilerken, 2Ç26’ya göre %19 artışla 3Ç26’da 4.990 mn TL’ye yükseldi. Brüt kâr marjı yıllık bazda 1,9 puan gerileyerek %28,1 olurken, 2Ç26’ya göre 2,6 puan iyileşti. Daha kârlı ürün karması, etkin maliyet yönetimi ve operasyonel verimlilik çeyreklik marj toparlanmasında etkili oldu.
İş Yatırım hesaplamamıza göre FAVÖK, 5.000 mn TL olan tahminimize paralel gerçekleşirken, 3Ç25’e göre %15 geriledi ve 2Ç26’ya göre %26 artarak 3Ç26’da 5.080 mn TL oldu. FAVÖK marjı yıllık bazda 1,2 puan düşüşle %28,6 seviyesinde gerçekleşirken, 2Ç26’ya göre 4 puan iyileşti.
Devamı
Etkin maliyet yönetimi ve operasyonel verimliliğin yanı sıra, Nisan 2026’da tam kapasite devreye alınan Beypazarı GES’in enerji maliyetlerine sağladığı katkı çeyreklik marj toparlanmasında etkili oldu. Şirketin kendi FAVÖK tanımına göre ise 3Ç26 FAVÖK’ü 5.406 mn TL, FAVÖK marjı %30,4 seviyesinde gerçekleşti.
Net kâr, 3Ç25’e göre %32 gerilerken, 2Ç26’ya göre %36 artışla 3Ç26’da 2.988 mn TL’ye ulaştı ve 2.400 mn TL olan tahminimizin yaklaşık %25 üzerinde gerçekleşti. 3Ç25’e kıyasla operasyonel kârdaki gerilemeye ek olarak parasal pozisyon kaybının 296 mn TL’den 669 mn TL’ye yükselmesi net kârı baskıladı.
Devamı
Buna karşılık, vergi giderinin 3Ç25’e göre %14 azalması yıllık bazdaki düşüşü kısmen sınırladı. Net Nakit Pozisyonu: Finansal kiralama yükümlülükleri dahil toplam finansal borç Eylül 2026 itibarıyla 1.823 mn TL seviyesinde gerçekleşti. 10.044 mn TL nakit ve nakit benzerlerine ek olarak 5.407 mn TL kısa vadeli finansal yatırımlar dikkate alındığında, şirketin net nakit pozisyonu 2025 yıl sonundaki 13.170 mn TL’den Eylül 2026 itibarıyla 13.628 mn TL’ye yükseldi.
| 3Ç26 | 3Ç25 | Y/Y | 2Ç26 | Ç/Ç | 9A26 | 9A25 | Y/Y | |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| Ciro | 17,763 | 19,982 | -%11 | 16,465 | +%8 | 46,327 | 52,577 | -%12 |
| Brüt Kar | 4,990 | 5,993 | -%17 | 4,196 | +%19 | 11,774 | 13,966 | -%16 |
| Brüt Kar Marjı | %28.1 | %30.0 | -1.9 ppt | %25.5 | +2.6 ppt | %25.4 | %26.6 | -1.1 ppt |
| Faaliyet Giderleri | -1,134 | -1,141 | -%1 | -1,465 | -%23 | -3,629 | -3,520 | +%3 |
| Faaliyet Gideri/Ciro | -%6.4 | -%5.7 | -0.7 ppt | -%8.9 | +2.5 ppt | -%7.8 | -%6.7 | -1.1 ppt |
| Faaliyet Karı¹ | 3,856 | 4,852 | -%21 | 2,731 | +%41 | 8,145 | 10,446 | -%22 |
| Amortisman | 1,224 | 1,101 | +%11 | 1,313 | -%7 | 3,675 | 3,232 | +%14 |
| FAVÖK² | 5,080 | 5,953 | -%15 | 4,044 | +%26 | 11,820 | 13,678 | -%14 |
| FAVÖK Marjı | %28.6 | %29.8 | -1.2 ppt | %24.6 | +4.0 ppt | %25.5 | %26.0 | -0.5 ppt |
| Finansman Gelir (Gider), net | 497 | 581 | -%14 | 492 | +%1 | 1,549 | 826 | +%88 |
| Parasal Kazanç (Kayıp) | -669 | -296 | +%126 | -343 | +%95 | -1,960 | -1,717 | +%14 |
| VÖK | 4,211 | 5,820 | -%28 | 3,146 | +%34 | 8,886 | 11,478 | -%23 |
| VÖK Marjı | %23.7 | %29.1 | -5.4 ppt | %19.1 | +4.6 ppt | %19.2 | %21.8 | -2.6 ppt |
| Vergi Gelir (Gider) | -1,223 | -1,416 | -%14 | -946 | +%29 | -3,582 | -2,030 | +%76 |
| Net Kar | 2,988 | 4,403 | -%32 | 2,201 | +%36 | 5,305 | 9,447 | -%44 |
| Ana Ortaklık Net Karı | 2,988 | 4,403 | -%32 | 2,201 | +%36 | 5,305 | 9,447 | -%44 |
| Net Kar Marjı | %16.8 | %22.0 | -5.2 ppt | %13.4 | +3.5 ppt | %11.5 | %18.0 | -6.5 ppt |
| Klinker, çimento ve hazır beton üretimi ile | satışı | ||||
|---|---|---|---|---|---|
| Gelir Tablosu (mn ₺) | 2024G | 2025G | 2026T | 2027T | 2028T |
| Net Satış Gelirleri | 57,492 | 73,112 | 66,260 | 66,341 | 70,620 |
| Brüt Kar (Zarar) | 16,346 | 19,518 | 15,433 | 15,986 | 20,991 |
| Operasyonel Giderler | -3,252 | -5,089 | -5,205 | -5,326 | -5,366 |
| Esas Faaliyet Karı | 13,093 | 14,429 | 10,228 | 10,660 | 15,625 |
| Faal. Diğer Gelirler (Giderler) | -1,408 | -2,281 | -1,879 | 1,172 | 897 |
| Özkaynak Yönt. Değ. Yat. K (Z) | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| Net Yatırım Gelirleri (Giderleri) | 648 | 1,580 | 769 | 794 | 775 |
| Net Finansman Gelir (Gideri) | 2,078 | 1,438 | 2,104 | 3,136 | 4,113 |
| Vergi Öncesi Kar (Zarar) | 14,411 | 15,166 | 11,222 | 15,762 | 21,410 |
| Vergi Giderleri (Gelirleri) | 5,136 | 3,828 | 2,805 | 3,941 | 5,352 |
| Azınlık Payları | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| Net Kar | 9,274 | 11,338 | 8,416 | 11,822 | 16,057 |
| Düzeltilmiş Net Kar | 9,274 | 11,338 | 8,416 | 11,822 | 16,057 |
| Vergi Sonrası Faaliyet Karı | 7,957 | 10,601 | 7,422 | 6,719 | 10,272 |
| FAVÖK | 16,489 | 18,954 | 15,867 | 16,306 | 20,477 |
| Bilanço (mn ₺) | 2024G | 2025G | 2026T | 2027T | 2028T |
|---|---|---|---|---|---|
| Dönen Varlıklar | 29,301 | 42,205 | 47,525 | 48,477 | 52,481 |
| Nakit ve Nakit Benzerleri | 8,220 | 17,882 | 16,582 | 17,829 | 21,333 |
| Ticari Alacaklar | 8,978 | 11,514 | 13,071 | 12,905 | 13,544 |
| Stoklar | 8,296 | 10,569 | 9,954 | 9,723 | 9,447 |
| Diğer Dönen Varlıklar | 3,807 | 2,240 | 7,919 | 8,020 | 8,158 |
| Duran Varlıklar | 43,726 | 61,698 | 68,494 | 76,760 | 85,861 |
| Maddi Duran Varlıklar | 30,472 | 46,781 | 54,923 | 60,681 | 65,628 |
| Maddi Olmayan Duran Varlıklar | 7,207 | 9,749 | 9,757 | 11,708 | 15,220 |
| Diğer Uzun Vadeli Varlıklar | 6,048 | 5,168 | 3,814 | 4,370 | 5,013 |
| Toplam Varlıklar | 73,027 | 103,902 | 116,377 | 125,807 | 138,690 |
| Kısa Vadeli Yükümlülükler | 12,410 | 18,798 | 20,599 | 20,341 | 20,052 |
| Finansal Borçlar | 144 | 3,579 | 3,042 | 2,721 | 2,414 |
| Ticari Borçlar | 7,851 | 9,632 | 8,077 | 8,140 | 8,158 |
| Diğer Kısa Vadeli Yükümlülükler | 4,416 | 5,587 | 9,480 | 9,480 | 9,480 |
| Uzun Vadeli Yükümlülükler | 1,584 | 3,646 | 6,645 | 8,200 | 8,968 |
| Finansal Borçlar | 144 | 1,828 | 2,574 | 3,799 | 4,116 |
| Diğer Uzun Vadeli Yükümlülükler | 1,440 | 1,818 | 4,072 | 4,402 | 4,852 |
| Özkaynaklar | 58,808 | 80,862 | 89,132 | 97,266 | 109,670 |
| Ana Ortaklığa Ait Özkaynaklar | 58,808 | 80,862 | 89,132 | 97,266 | 109,670 |
| Ödenmiş Sermaye | 4,862 | 4,862 | 4,862 | 4,862 | 4,862 |
| Rezerv ve Diğer Kalemler | 43,243 | 63,233 | 75,854 | 81,492 | 90,426 |
| Dönem Net Karı (Zararı) | 9,274 | 11,338 | 8,416 | 11,822 | 16,057 |
| Azınlık Payları | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| Toplam Kaynaklar | 72,803 | 103,306 | 116,377 | 125,807 | 138,690 |
| Nakit Akım (mn ₺) | 2024G | 2025G | 2026T | 2027T | 2028T |
|---|---|---|---|---|---|
| İşletme Faal. Kay. Net Nakit | 14,868 | 17,469 | 11,335 | 17,737 | 20,366 |
| Düzeltme Öncesi Kar | 9,274 | 11,338 | 8,416 | 11,822 | 16,057 |
| Amortisman & İtfa Payları | 3,396 | 4,525 | 5,639 | 5,646 | 4,852 |
| İşletme Sermayesindeki Değ. | -784 | 143 | -5,325 | -2,336 | -3,148 |
| Diğer Faaliyetlerden Nakit Akışı | -2,703 | -4,257 | -4,261 | 0 | 0 |
| Yatırım Faal. Kay. Nakit | -11,134 | -5,200 | -7,177 | -4,917 | -4,076 |
| Sabit Sermaye Yatırımları | -10,109 | -9,050 | -7,946 | -5,711 | -4,851 |
| Diğer Yat. Faal. Nakit Akışı | -1025 | 3,850 | 769 | 794 | 775 |
| Serbest Nakit Akım | 1031 | 8,012 | -102 | 12,820 | 16,290 |
| Finansman Faal. Kay.Nakit | -6 | 1,377 | 4,639 | 2,374 | 1,585 |
| Finansal Borçlardaki Değişim | -1,926 | 4,434 | 1,437 | 1,954 | 1,271 |
| Temettü Ödemeleri | 0 | -6,256 | 0 | -2,781 | -2,888 |
| Diğer Fin. Faal. Nakit Akışı | 12957 | 15,356 | 16004 | 16,654 | 16,727 |
| Net Nakit Değişimi | -1,625 | 7,211 | 2,862 | 4,348 | 6,955 |
| Büyümeler & Opr. Perf. | 2024G | 2025G | 2026T | 2027T | 2028T |
|---|---|---|---|---|---|
| Büyümeler | |||||
| Net Satışlar | - | 27.2% | -9.4% | 0.1% | 6.5% |
| Faaliyet Karı | - | 10% | -29% | 4% | 47% |
| FAVÖK | - | 15% | -16% | 3% | 26% |
| Net Kar | - | 22% | -26% | 40% | 36% |
| Operasyonel Performans | |||||
| Brüt Marj | 28.4% | 26.7% | 23.3% | 24.1% | 29.7% |
| Faaliyet Kar Marjı | 22.8% | 19.7% | 15.4% | 16.1% | 22.1% |
| FAVÖK Marjı | 28.7% | 25.9% | 23.9% | 24.6% | 29.0% |
| Efektif Vergi Oranı | -46.1% | 32.7% | 25.0% | 20.3% | 16.4% |
| Net Kar Marjı | 16.1% | 15.5% | 12.7% | 17.8% | 22.7% |
| Özkaynak Karlılığı | - | 16.2% | 9.9% | 12.7% | 15.5% |
| Aktif Karlılığı | - | 12.8% | 7.6% | 9.8% | 12.1% |
| Yatırım Sermayesi Karlılığı | - | 20.4% | 11.9% | 10.0% | 14.1% |
| Operasyonel Nakit Akışı / Satışlar | 25.9% | 23.9% | 17.1% | 26.7% | 28.8% |
| Serbest Nakit Akışı / Satışlar | 1.8% | 11.0% | -0.2% | 19.3% | 23.1% |
| Rasyo Analizi | 2024G | 2025G | 2026T | 2027T | 2028T |
|---|---|---|---|---|---|
| Düzeltilmiş F / K (x) | 10.4 | 8.5 | 11.5 | 8.2 | 6.0 |
| FD / FAVÖK (x) | 5.2 | 4.5 | 5.4 | 5.2 | 4.2 |
| FD / FAVKÖK (x) | - | - | - | - | - |
| FD / Satışlar (x) | 1.5 | 1.2 | 1.3 | 1.3 | 1.2 |
| PD / Defter Değeri (x) | 1.6 | 1.2 | 1.1 | 1.0 | 0.9 |
| Nakit Akışı / PD | 1.1% | 8.3% | a.d | 13.3% | 16.9% |
| Hisse Başı Kazanç (₺) | 1.91 | 2.33 | 1.73 | 2.43 | 3.30 |
| Hisse Başı Temettü (₺) | n.m | 1.29 | n.m | 0.63 | 0.81 |
| Temettü Verimi | 0.0% | 4.929% | 0.000% | 2.660% | 2.8% |
| Net Borç (Nakit) (mn ₺) | 7,932 | 12,475 | 10,966 | 11,310 | 14,804 |
| Net Borç / FAVÖK (x) | 0.48 | 0.66 | 0.69 | 0.69 | 0.72 |
| Net Borç / Özsermaye (x) | 0.13 | 0.15 | 0.12 | 0.12 | 0.13 |
115 MW kapasiteli Beypazarı Güneş Enerjisi Santrali’nin Nisan 2026’da tam kapasite devreye alınmasının ardından, Eylül 2026 sonu itibarıyla yaklaşık 112 bin MWh elektrik üretildi. Yatırım ile şirketin toplam enerji tüketiminde yenilenebilir enerjinin payının %25 seviyesine yükselmesi hedefleniyor.
Devamı
Alternatif yakıt kullanım oranı 9A26’da %28,2 seviyesinde gerçekleşirken, toplam 13,5 MW kapasiteli atık ısı geri kazanım yatırımları devam ediyor. Ayrıca yeniden yapılanma kapsamında hazır beton ve agrega üretim ve satış faaliyetleri 1 Ekim 2026 itibarıyla CIMPOR Yapı Malzemeleri ve bağlı ortaklıkları tarafından yürütülmeye başlandı.
3Ç26 sonuçlarının ardından operasyonel tahminlerimizi ve değerleme varsayımlarımızı gözden geçirdik.
Devamı
İleriye dönük projeksiyonlarımızda petrokok fiyatlarındaki artış ve elektrik fiyatlarında beklediğimiz yukarı yönlü normalleşmeyi değerlememize yansıtırken, şirketin güçlü operasyonel verimliliğini, Beypazarı GES’in enerji maliyetlerine sağlayacağı katkıyı ve güçlü net nakit pozisyonunu da dikkate almaya devam ediyoruz. Bu çerçevede OYAK Çimento için hedef fiyatımızı 38,92 TL’den 35,26 TL’ye revize ederken, AL tavsiyemizi koruyoruz. Yeni hedef fiyatımız %82 yükseliş potansiyeline işaret etmektedir.
Yorum: Ciro ve FAVÖK tahminimize paralel gerçekleşirken, net kârın tahminimizin yaklaşık %30 üzerinde gelmesini olumlu değerlendiriyoruz. Yıllık bazdaki zayıf baz etkisine karşın, 3Ç26’da 2Ç26’ya göre hacimlerde ve marjlarda görülen güçlü toparlanma ile şirketin güçlü net nakit pozisyonunu olumlu buluyoruz.
