Mayıs ayında Tüketici Fiyat Endeksi (TÜFE) enflasyonu aylık %1,53 (Nisan %3,0, Mart %2,5, Şubat %2,3) ile piyasanın %2,0, İş Yatırım’ın %2,2 tahmininin oldukça altında geldi. TCMB’nin 6 Mayıs tarihli enflasyon raporunda çizdiği patika %1,7 civarında bir rakam ima ediyordu. Yıllık enflasyon ise 2,5 puan düşerek %35,4 seviyesine geriledi.
Mevsim etkisinden arındırılmış TÜFE verileri 4 Haziran Çarşamba günü saat 16.00’da açıklanacak. Resmi TÜİK verisi elimize geçene kadar mevsimsel düzeltilmiş aylık manşet enflasyonu kendi yöntemlerimizin (X13, TRAMO/SEATS ve TÜİK’in geçmiş yıllar düzeltme katsayıları) ortalamasını alarak %1,9 (Nisan %2,6, Mart %2,6, Şubat %2,3) civarında tahmin ediyoruz. Söz konusu rakam ilk 5 ayda yılın en düşüğü.
Beklentimiz ve gerçekleşme arasındaki fark gıda grubundan kaynaklanıyor. Türk-İş %4,4, İTO %3,2, TEPAV %1,2 ve Web-TÜFE %1,2 düzeyinde rakamlara işaret ederken TÜİK gıda kalemi aylık %-0,7 ile anlamlı bir deflasyon kaydetti. Özellikle yumurta (%-18,8), taze sebze (%-18,6), taze balık (%-6,7), tavuk eti (%-3,7) ve süt ürünlerindeki (%-1,6) aylık fiyat düşüşleri belirleyici olmuş. Taze sebzedeki hareket manşet rakamı tek başına 0,6 yüzde puan aşağı çekmiş. Gıda tarafında aylık %1,2 düzeyindeki varsayımımız geçerli olsaydı manşetin %2,1 düzeyinde gerçekleştiğini görürdük.
Diğer yandan yerli üretimin nispeten düşük, küresel olarak Çin ve diğer Asya ülkelerinin ağırlığının yüksek olduğu bilgisayar (%-2,7) ve cep telefonu (%-2,0) gibi elektronik ürünlerde belirgin bir aylık deflasyon gördüğümüzün altını çizmek gerekiyor. Son aylarda elektronik yoğun TÜFE kalemlerinde kur şoku geçişinin nispeten sınırlı olduğunu ve fiyat artış eğilimi zayıf seyrettiğini söyleyebiliriz. Bu durum ABD’nin korumacı ticaret politikaları sebebiyle diğer pazarlara daha çok mal satmak için Çinli şirketlerin fiyat kırdığı görüşümüzle uyumlu.
Gıdadaki sürpriz belirleyici ve elektronik ürünlerdeki zayıflık ise istisnai olsa da enflasyondaki iyileşmenin genele yaygın olduğunu söyleyebiliriz. Enflasyon yayılım endeksinde anlamlı bir gerileme görülüyor. TÜFE sepetindeki 143 temel başlığın aylık fiyat değişim oranları histogramı enflasyondaki iyileşmenin uç değerlerden kaynaklanmadığını söylüyor. Histogramda %-1,0 ila %0,0 aralığında hafif deflasyon kaydeden alt kalem sayısının arttığını, %2,5 üzeri artış kaydeden başlık sayısının hem geçen yılın aynı ayına hem de 2025 Nisan ayına kıyasla belirgin azaldığını görüyoruz.
TÜFE sepetindeki 143 temel başlığın medyan enflasyonu ham veride aylık %1,6, mevsim etkisinden arındırılmış olarak tahminen %1,8 (Nisan %2,0, Mart %1,8, Şubat %1,9) düzeyine geriliyor. Medyan enflasyon seviye olarak çekirdek göstergelerden düşük olsa da iyileşmenin biraz yavaşladığını belirtmek gerekir. Budanmış ağırlıksız ortalama enflasyon ise ham veride %1,5 iken mevsimsel düzeltince tahminen %2,1 (Nisan %2,4, Mart %2,1, Şubat %2,1) düzeyinde.
Özel kapsamlı çekirdek göstergelerden işlenmemiş gıda, enerji, alkollü içecek, tütün ürünleri ve altın fiyatlarını hariç tutan özel kapsamlı B endeksi aylık %2,2, farklı olarak tüm gıdayı dışlayan C endeksi aylık %2,4 seviyesinde. Mevsimsel düzeltilmiş B endeksini %1,9 (Nisan %2,8, Mart %1,9, Şubat %2,7), C endeksini %2,1 (Nisan %3,0, Mart %2,3, Şubat %2,3) düzeyinde hesaplıyoruz. İki seride de 2021 Ekim ayı sonrası görülen en iyi seviyelerdeyiz.
Enflasyon göstergelerindeki genele yaygın iyileşmede hizmet enflasyonu önemli bir rol oynuyor. Aylık hizmet enflasyonu ham veride %1,7 iken, tahmini mevsimsel düzeltme sonrası %2,3 (Nisan %3,1, Mart %3,0, Şubat %3,0) düzeyine geriliyor. Kira tarafında hem aylık %3,1 açıklanan ham veride, hem de %3,8 (Nisan %4,3, Mart %4,2, Şubat %5,3) düzeyinde hesapladığımız mevsimsel düzeltilmiş veride iyileşme var. Ancak kira enflasyonu ödeme sistemi verilerinin ima ettiği kadar hızlı iyileşmiyor.
Enerji ve gıda hariç mal enflasyonu hizmetler kadar olmasa da biraz gerilemiş. Kur şoku etkilerinin kısmen devreden çıkmasıyla enerji ve gıda hariç mal enflasyonu aylık ham veride %2,9, mevsimsel düzeltilmiş %2,3 (Nisan %2,6, Mart %2,3, Şubat %0,9) düzeyine geriliyor. Temel mal enflasyonu 2024 Mayıs-2025 Şubat dönemine kıyasla yüksek, ancak önümüzdeki aylarda yavaşlayan ekonomi, Çin etkisi ve otomobilde kur şokunun geride kalması rakamı düşürmeye yardımcı olacak.
Enflasyonun genel gidişatına dair uç değerler, oynaklıklar ve mevsimsellikten arınmış bir özet gösterge oluşturmak adına 5 mevsimsel düzeltilmiş göstergenin ortalamasını (TÜFE, çekirdek B ve C endeksleri, medyan, ağırlıksız ortalama budanmış TÜFE) alıyoruz. Mayıs ayı için, söz konusu tahmini ana eğilimi aylık %2,0, (Nisan %2,6, Mart %2,1, Şubat %2,3) düzeyinde buluyoruz. Tahmini ana eğilimin 3-aylık hareketli ortalaması %2,2’ye (Nisan %2,3, Mart %2,4, Şubat %2,4) geriliyor. Kasım 2021 sonrası görülen en düşük seviyeden bahsediyoruz.
Beklentilerden düşük Mayıs enflasyonu Haziran ayında örtük faiz indirim ihtimalini artırıyor. Aylık %4,1 düzeyindeki gecelik fonlama faizi %2,2 civarındaki enflasyon eğilimine göre ciddi yüksek bir reel getiri sunuyor. Ekonominin yavaşladığı ve istihdam kayıplarının gündeme geldiği bir konjonktürde Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası (TCMB) bu denli yüksek reel faizle devam edemez.
Faiz indirim patikasına ilişkin baz senaryomuzu koruyoruz. 19 Haziran PPK toplantısı akabinde fiili fonlama faizinin %49 düzeyinden %46’lık politika faizine çekileceğini ve politika faizi indiriminin 24 Temmuz PPK toplantısında 300 baz puan civarı bir adımla başlayacağını tahmin ediyoruz. Ancak Mayıs TÜFE verisi sonrası örtük faiz indiriminin Haziran toplantısı öncesinde, ilk politika faizi indiriminin de 19 Haziran toplantısında gerçekleştiği “daha güvercin” bir senaryonun ihtimalinin arttığını teslim etmek gerekiyor. İç siyaset kaynaklı yeni bir kur şoku yaşanmaz, rezervlerdeki toparlanma devam eder ve ülke risk primindeki düşüş ile desteklenirse TCMB hızlı hareket edebilir.
Pozitif sürpriz yapan veri sonrası 2025 sonu için enflasyon tahminimizi %30 seviyesinden %29,5 düzeyine çekiyoruz. Ekonomide sert yavaşlama, ihraç pazarlarımızda ve iç piyasada artan Çin rekabeti enflasyon tahminimiz üzerinde aşağı yönlü risk oluşturuyor. Yılın ikinci yarısında asgari ücrete zam yapılması ihtimali ve zirai don olaylarının gecikmeli etkileri ise yukarı yönlü risk oluşturuyor.
Serhat Gürleyen, Araştırma Direktörü
Dağlar Özkan, Ekonomist
