Bilanço günlüklerinde bugün finans sektörünü pek konuşmadığımız bir günü geride bıraktık. TSMC, General Electric Aerospace, Netflix bilançoları odağımızdaydı, başlayalım.
TSMC tarafında zaten Foxconn rakamlarının ardından güçlü rakamlar göreceğimiz tahmin ediyorduk ve öyle de oldu. Rakamlarda görebileceğimiz tek pürüz şirketin FX tarafından Tayvan Dolarının değer kazanması nedeniyle yaşadığı marj düşüşü gibi görünüyor. Enteresan bir konu zira karlılık tarafında ABD tesislerinin zayıflığı ve bunun maliyet olarak bölüşülebileceği önceden TSMC’nin retoriklerinden ve aslında üstü kapalı tehditlerinden bir tanesiydi. Şirketin gelirlerinin neredeyse tamamı USD cinsinden ancak satış maliyetlerinin (cogs) %75 kadarı Tayvan Doları cinsinden, yani kur tarafı gerçekten de oldukça etkili durumda. Dolar endeksi planlandığı gibi düşük seviyelerde devam ederse şirket için ABD operasyonlarını genişletmek daha da rahat bir süreç olacaktır. Baktığımızda şu anda ABD operasyonları genişlemeyi sürdürüyor ve N5 süreçleri ABD’de tam gaz devam ediyor, verim oranları da Tayvan seviyesine oldukça yakın. Gelecekteki projelerde N3 tesisleri zaten devam ediyor N2’nin de %30 kadarının buradan geleceği planlanıyor. N2, TSMC’nin 2nm çip projesi ve bu çip beraberinde daha çok yüzeyin kapı olarak kullanılabildiği adı üzerinde Gate-All-Around mimarisinde çıkıyor olacak. ASML için bunun yeterince fayda sağlayacak bir süreç olup olmayacağından bahsetmiştik çünkü enerji tasarrufu tarafında faydalı olması beklenen bu yeni çipler için soru işareti, oldukça yüksek oranlarda yapılacak olan enerji yatırımları nedeniyle tamamen performans ölçütünün dikkate alınma riski. Gördüğümüz kadarıyla şirket performans olarak da artışın çok net olacağını söylüyor ve AI çipleri nedeniyle daha önce N3 ve N5 dönüşümlerinde gördüklerinden çok daha hızlı bir adaptasyon yaşanacağını belirtiyor. Şu anda N5 yani 5 nm çipler daha yoğun kullanılıyor ancak 3 nm geçişi başarılı şekilde devam ediyor. TSMC, bu dönüşümler nedeniyle 5 nm tarafında veya 7 nm tarafında hiçbir düşük kapasite kullanımı sorunu yaşamayacağını öngörüyor çünkü N2-3-5 modellerinin hepsinde %85 üzerinde aynı materyeller kullanılıyor. Önemli bir soru işaretini çok net bir şekilde cevapladılar. AI talebinin beklentilerinden daha hızlı gittiğini ifade ediyorlar ve bununla beraber beklentilerini de yükseltiyorlar. Cowos kapasitesinin arttırılması konusunda gayret gösterdiklerini belirtiyorlar ve sermaye harcamalarına da devam edeceklerinin sinyalini verdiler, arz-talep dengesizliğini gidermek için uğraşıyorlar. Şirket, 1-2 senelik süreç içerisinde edge AI dediğimiz bilgisayar ve telefon kullanımlarında önemli bir değişim ve yükseliş öngörmüyor, robotik tarafı için ise 2026 yılının dahi erken olacağını beyan ediyor. Beklentileri öncelikle medikal tarafta robot kullanımında ölçeğin büyümesi. Özetle şirketin N2 projesinde %30 civarında Arizona tesisine yer vermesinin politik olarak da elini rahatlatacağını tahmin ediyoruz ve AI tarafında tam gaz giden büyümeden özellikle modeller arası geçişlerde yaşanmayacağını öğrendiğimiz verimlilik kaybı ile ihya olacaklar. Nvidia’nın yanı sıra çok hızlı büyüyen ASICS tarafının da TSMC tesislerinde üretildiğini atlamamak gerekiyor, bu nedenle TSMC çok özel konumunu sürdürecektir. Kısa bir ekleme, 7 nm üzerindeki çipler için kapasite fazlası oluşacağını düşünmüyorlar çünkü tamamen talep üzerine hazırlanan spesifik ürünlere dönmüş durumdalar, Almanyada açılan fabrika ile ABD’de açılan fabrika bu nedenle bir değil ve bir talebi arkadan takip ediyoruz dediler. FX kısmı baş ağrıtıcı olsa da, değer yaratımı tam gaz devam ediyor.
GE Aerospace tarafına geçelim. Şirket iyi finansallar açıkladı ve uçak tarafındaki envanter büyütme ve yenileme taraflarında dominant olmayı sürdürüyor. Savunma tarafına baktığımızda ise ticari taraf kadar parlak değil ancak artan maliyetler ve enflasyon nedeniyle zorlanan uzun kontratlardan fiyatlama güçleri ile çıkmayı başarıyor durumdalar. Burada aslında konuşulması gereken ve sorun yaratan gündemlerin başında Boeing ve Airbus teslimatlarının gecikmeler ile beraber yaşanması nedeniyle şirketin kar marjını negatif etkilemesi geliyor. Geç gelen teslimatlar kontratlar nedeniyle yaşanan maliyet artışının fiyatlara yansıtılamamasına neden oluyor. Bunun iyi tarafı ise bir uçak motorunu teslim ettiğinizde 10 yıllar alan tamirat döngüsünün başlaması oluyor ve şirket bu tarafta iyi bir çeyrek geçirmiş durumda. Şirket, sattığı motorların bakımları, tamiratları, yeni parçaları üzerinden kar marjını büyüten bir yapı ancak havayolları sektöründeki talebin ne ölçüde bu açıklamalarda olduğu gibi sağlam kalacağını görmemiz gerekecek. Şu aşamada sektörde kapasite düşürme ve premiumların güçlü kaldığı bir yapı mevcut. Buradaki zayıflığın bir etkisi spare engine ratio olarak sektörde geçen, yedek motor oranının düşüşünde kendisini gösteriyor gibi görünüyor. Bu rasyo, özellikle büyük gövdeli uçaklarda daha yüksek olan bir orandır ve şirketin sattığı motor sayısının belli bir oranını da yedek motor olarak satmasına denir. Müşterilerin finansal güçleri zayıfladığında bu yedek motor satışları biraz düşük kalıyor ve bir süre daha bu oranın düşmesi bekleniyor. Bu zayıflığa baktığımızda LEAP modeli adı verilen yeni motorlar için de bir zayıflık olabileceği göze çarpıyor. LEAP modeli, dayanıklılık olarak çok güçlü bir model değil bu nedenle tamir süreçleri çok sık olabiliyor, bu durum da GE için bir avantaj. Bu avantajı büyütmek için third-party tamir şirketleri ile daha da geniş bir ekosistem kurmuş durumdalar buradaki marjlarını LEAP ile destekliyorlar. Şu aşamada şirket talep tarafında net bir sorun görmediklerini de iletiyor. Sektördeki ciddi talep, bir resesyon olmadığı sürece ve talebin sene sonuna kadar daha da toparlanması sayesinde kendisini göstermeye devam edecektir. GE için bu yılın gündemi artan Boeing teslimatları (GE9X motorları), artan genel maliyetler ve biraz daha düşmesi beklenen spare engine ratio. Bu sorunları kısa vadede gündem olabilirler ancak şirketin Katar ile yaptığı anlaşmada tarihinin en büyük geniş gövdeli uçak tedariği sağlanacak. Bunlar da beraberinde spare engine rasyosu gibi rakamları tekrar yukarı çekecektir, şirket de bunlara güvenerek 2030 beklentileri konusunda güvenli. Şirket için pozitif olmaya devam ediyoruz.
Netflix tarafında ise TSMC’nin aksine FX tarafı pozitif etki etti. FX tarafındaki pozitif etki sayesinde beklentileri aşabildiği görülen şirket, dolar endeksindeki zayıflık nedeniyle aslında daha da güçlü bir performans beklentisiyle girmişti bilançoya ancak bunu karşılayamadı. Reklam tarafındaki ad-sharing politikaları hala şirketin reklam gelirlerini tam gaz büyütmeyi sürdürüyor. Reklam tarafında birçok tool’u in-house olarak üretmeye başlamış durumdalar ve buradaki içselleştirme süreçlerini geliştirecekler. Bu durum pozitif çünkü reklam alanında farklı bir stratejik yola girildi ve bu yolda reklam tarafının know-how’ını şirket tamamen elinde tutmaya yönelmeli. Youtube ile yarışı devam ediyor ve TV zamanları olarak ABD’de Youtube’dan daha yavaş büyüdüğü görülüyor. Şirket burada özellikle yayıncılık alanının kendilerine bir rakip olduğunu söylemeye ve bunun için bir adım atmamaya devam ediyor, farklı platformlar olduklarını ve Youtube ile aslında beraber büyüdüklerini, herkesin kendi alanı olduğunu ifade ediyor. Önceki bilanço günlüklerinde bu konudaki endişelerimizden ve Youtube’un ne kadar büyük tehdit olduğundan zaten bahsetmiştik ancak bu sefer AI konusu çok konuşuldu toplantıda. İki adet dikkat çekici gelişme var, bunlardan bir tanesi AI toollarının içerik üreticilerini desteklemesi, ilk kez net bir örnek verdiler bu konuda. El Otanata adlı içerikteki bir binanın yıkılma sahnesini AI destekli ürünler ile tam 10 kat daha hızlı yapabildiklerini beyan ediyorlar. Diğer taraftan ise kendi kullanımlarında hem reklam yazılımlarında, hem öneri mekanizmasında ve kişiselleştirme tarafında AI kullanacaklar ana stratejide. Buradaki öneri mekanizmalarının aslında bulucusu Google ve Youtube da tamamen destekleniyor, diğer ürünler tarafında hem reklam hem de kişiselleştirme için arkasında Google ekosistemi ve kendi deneyimi olan, Gemini modelleri ve onları besleyen Google Cloud olan bir Youtube, biraz korkutucu görünüyor olmalı. Özetle açıklama pozitif ancak bir süredir çok iyimser olarak fiyatlanan temayı destekleyecek kadar değil, çok sert satışlar olmasa da ralli bir süre yerini durağan harekete bırakabilir.
Utku Oktay Acundeğer
