Her dönem olduğu gibi yine Delta Airlines ile ABD’de bilanço dönemi başladı. Delta üzerinden kısaca havacılık sektörüne ve bilanço döneminin önemli gündem maddelerine bakacağız. Genel olarak piyasada teknoloji tarafındaki volatilite beklentileri S&P endeksine göre yüksek ve S&P endeksinin endeks içerisindeki hisse opsiyonları ile korelasyonunun düşmesi, pozitif beklentilerin önünde bir risk unsuru olacak gibi görünüyor. Burada daha net yorum yapmak için gelecek haftanın beklenmesi daha uygun olacaktır.
Delta Airlines, hacim ve adet rakamlarında piyasa beklentilerinin gerisinde kalmış olsa da karlılık tarafında beklentileri aşmayı başardı. Gelir rakamlarına baktığımızda premium tarafın low cost taraftan daha güçlü performans göstermeye devam ettiğini görüyoruz ancak low cost taraf da ikinci çeyrek üst üste çift haneli büyüme göstermeyi başarmış durumda. Nominal rakamlar oldukları için analist toplantısından önce çok net bir yorum çıkarmak mantıklı değil, bilet fiyatlarının bu kadar yükseldiği ve kredi kartı harcama rakamlarında gördüğümüz seyahat düşüşü, hala Southwest tarafına geçişin önünde bir engel. Delta, 3 büyük havayolu şirketi arasındaki tek rafineri sahibi şirket olması nedeniyle yakıt maliyetlerini görece daha iyi yönetebiliyor ve İran-ABD çatışmaları arasında pozitif ayrışmayı başarmış durumda. Bir süredir havayolu sektörünün hareketlerine baktığımızda yılın geri kalanında ve özellikle 2027 yılında hem yakıt hem de yakıt dışı giderlerin iyileşme beklentisi fiyatlandı, bu nedenle bilanço açıklamalarındaki pozitif sonuçların sönük fiyatlama yaratması muhtemel. Dikkat çekici olabilecek nokta business trip tarafında American Airlines’ın faydalanabileceği bir pozitif hareket Delta rakamlarında görülüyor, uluslararası tarafın da iyi bir seyir izlediğini görüyoruz. Sektörün savaş sonrası dönemde yakıt fiyatlarında piyasanın bugünkü modellerine göre daha bir seyir görebilme ihtimalimiz nedeniyle portföylerde yer alması gerektiğini hala düşünüyorum ancak premium tarafın performansının süreceği görüşüm sürüyor. Delta sektörde top pick, çarpanları sektörün üzerinde seyretmeye devam edecektir.
Gelecek hafta banka bilançoları gelecek. Bankaların özellikle piyasalardaki volatilite artışından dolayı pozitif trading geliri yazacağı tahmin ediliyor. Ana kalemlere baktığımızda ise kredi büyümesi hala güçlü ancak küçük bankaların kredi büyümesi tarafından daha çok faydalandığını Fed H8 dökümanlarından görmeye devam ediyoruz. Haftaya bankalara sorulacak ana sorular elbette NBFI tarafındaki kredi kalitesi tarafında olacaktır. Software sektöründe bu sene için ciddi bir itfa rakamı yok, 2027 ve 2028 yılları daha yüksek itfa rakamları içeriyor ve repo piyasasında sakin hatta fed oranlarının altına kayan bir seyir var, özellikle Wells Fargo burada daha çok soruya maruz kalacaktır. Bir diğer önemli konu ise C&I krediler. Sanayi kredileri olan bu rakam son birkaç haftadır tempo kaybetmiş gözüküyor, önceki çeyrekte tarifelerin etkisini işletme sermayesi kredi olarak karşılayan bir bankacılık sistemi vardı, şimdi ise yatırım tarafındaki iyi giden verilerin içeriğini merak ediyorum. Bankaların herhangi bir olumsuz fiyatlama yaratacağı kanaatinde değilim, para politikası değişimlerine dair beklentilerim ve yeni endüstriyelleşme adımlarının yerel bankaları öne çıkardığını düşünmeye devam ediyorum. KRE endeksi takip edilebilir.
Teknoloji tarafında 2-3 adet konu çok önem arz ediyor olacak. Bunlardan ilki hafıza çiplerinin mevcut fiyatlamasının ne kadar ciddi bir tahribat yarattığı üzerine olacak. Nvidia’nın yeni kasalarında daha düşük ve harici hafıza parçaları kullanacağı üzerine ciddi iddialar var ve Apple burada en hassas oyunculardan biri konumunda. Daha önce çipin içerisinde konumlanan SRAM hafıza modülleri (Groq, Cerebras) pahalı alternatiflerdi ve compiler süreçleri zor olduğu için daha niş bir ürün olarak konumlanıyordu. Burada Nvidia’nın Groq modülünü konumlandırmasında bir değişim olacak mı göreceğiz, Cerebras için pozitif gelişmeler görebiliriz. İkinci konu elbette Meta, Meta’nın fazla çip kapasitesini veri merkezi hizmetine geçirmesi, SpaceX’te olduğu gibi burada da hoşuma gitmiyor. Meta’nın X platformunda çok aktif olduğunu görüyoruz, şirket kendi model gelişimine tekrar ağırlık verdiğini kanıtlamaya çalışıyor ve bunun pozitif olduğunu geçen çeyrekte belirtmiştim. Fazla kapasite tarafı bir neocloud ekonomisi anlamına geliyor, hizmet geliri olarak rekabet edilen oyuncular çok güçlü ve aynı güçte modelin üretildiği görmemiz gerekli. Son dönemde en pozitif gelişme ise kendi çiplerini yapma süreçlerinin hızlanıyor olması, eğer bu konuda gerçekten Tranium ve TPU benzeri performans yakalanırsa çok pozitif bir gelişme olacaktır. Bugün Semi Analysis üzerinden yaratılan Meta coşkusuna soğuk bakıyorum, Microsoft tarafındaki yanılgıları burada da kendisini gösterebilir, bilanço açıklaması sonrası analist toplantısı hem neocloudlar ve eski çiplerin kiralama endeksleri için hem de tüm endeks için kritik olacaktır. Google ve Amazon, mega cap şirketler arasında Nvidia’nın yanı sıra tutulabilecek oyuncular.
Yazılım sektöründe önceki çeyreğe göre çok değişen bir konu yok ancak context katmanının önemi yavaş yavaş fiyatlara daha çok girecektir diye düşünüyorum. Büyük bir migration hala gerçekleşmiş değil ve küçük start up’ların maliyet düşürmek için in house geliştirmeler yaptıklarını okuyoruz. Merak ettiğim konulardan bir tanesi open source tarafındaki kullanım olacak, burada ABD-Çin mücadelesi maliyet avantajı veren model katmanı için bir yük getirebilir fakat uygulama katmanının karlılığı hala güçlü. Bu çeyrekte yazılım sektörünün pozitif hareket edeceğini tahmin ediyorum. ServiceNow, Palantir ve Zeta’yı öne çıkarmayı sürdürüyorum.
ASML bilançosu, çip ekipman sektörü için kritik olacaktır. Ekipman sektörü özellikle Intel’in 18A ve 14A tesislerinin performansı ile TSMC’nin tekel baskısından sıyrılmaya başlıyor. Önceki çeyrekte ASML EUV’lerin bottleneck olmasını istemediğini belirtmişti ancak TSMC’nin rakamlarında capex tarafında bazı düşüşler görebiliriz, bunlar da ekipman sektöründe sıkışmaya işaret edecektir. Ekipman sektörünün yarı iletkenler içerisindeki en kritik oyuncular olacağı bir dönemde olduğumuz kanaatindeyim. Hafıza oyuncuları, NAND tesisleri, TSMC ve Intel yüksek sermaye harcaması yapmak durumunda. Lam Research, KLA ve ASML takip edilmeli.
Optik tarafında ise CPO-NPO geçişi ve CPO’ların nasıl bir zamanlama ile sahaya ineceği konusu Nvidia haberleri ile biraz karışmış durumda. Çin’in Inp ihracatı konusu hala ciddi bir soru işareti ve VCSEL lazer dönüşümünü Lumentum ile takip edeceğiz. Coherent tarafındaki opsiyon hareketleri kısa vade için bir korku olduğuna işaret ediyor.
Enerji tarafında ise GE Vernova gibi altyapı katmanındaki oyunculardan Vistra’nın bulunduğu IPP katmanına geçeceğimiz noktanın uzağında görünüyoruz. Veri merkezi tarafında ise Enphase Energy ve Vertiv’in 800V süreçleri ile ilgili görüşlerine odaklanmak gerekiyor. Burada gerçekten yaşanacak gecikmeler Vicor’dan Enphase’e kadar tedarik zincirinde etki yaratacaktır, bilançoları beklemek gerekiyor.
Uzay tarafında ise Çin’in önemli adımlar attığını görüyoruz. Sektördeki stratejik şirket primi erimeyecektir. SpaceX tarafında veri merkezi kapasitesi kullanımının yanı sıra yeni Grok modelinin performansı ve dağıtım kanalları tartışılacaktır. AI uydularındaki radyatör problemlerinden doğan maliyet konusunda çok farklı görüşler var, SpaceX burada daha net bir çerçeve çizecektir. Bilanço sonrasında yaşanacak düşüşlerde artık uzun vadeli poziyonların alınmaya başlanabileceğini düşünüyorum.
Utku Oktay Acundeğer
