Merakla beklenen Nvidia bilançosunu karşıladık. Rakamlar zaten her yerde olduğu için fazla rakam vermeyeceğim, çeyreklik beklentiler aşıldı ve gelecek çeyrek için beklentiler de tatmin edici şekilde yukarı revize edildi. After market işlemlere baktığımızda ise satışlar görüyoruz. Açıklamadaki bazı detayları ve analist toplantısını değerlendireceğiz. Rakamlardan daha çok öne çıkan konu bence iletişim tarafında oldu, Jensen Huang (CEO) analist toplantısından kısa bir süre sonra Bloomberg’e bağlandı ve orada bazı konularda tekrar vurgularını tekrarladı
Rakamlar ilk açıklandığında pozitif bir piyasa reaksiyonu gördük ve oldukça güçlü bir çeyreğin geride kalacağı zaten mega cap şirketlerin açıkladığı finansallardan tahmin ediliyordu. Sonrasında Blackwell üretiminde mask dediğimiz parçalarda sıkıntılar yaşandığı açıklandı ve sonrasında çok sert satışlar gördük. Ancak hemen arkasında Blackwell teslimatlarının bir sonraki çeyrekte başlayacağının söylenmesi ile bir toparlanma göze çarptı ancak satışlar sonrasında devam etti.
Blackwell, Hopper serisinin devamı olarak Nvidia’nın yeni çip mimarisi yani yeni ürünü. Bir süredir Blackwell tarafında yaşanan üretim sorunlarına dair haberler yazıldı çizildi ve durum biraz dramatize edildi, ancak gündem ilk yaratıldığında yazdığım gibi 1 çeyrek sonra teslimatlara başlanacağını şirket de belirtti ve talep görünümünü “incredible” olarak beyan etti. Blackwell için en önemli vurgunun aslında hali hazırda sorunların çözüldüğü beyan etmesi ile ilgili olduğunu düşünüyorum. Sorun zaten bir üretim sorunuydu ve tasarım ile pek alakalı bir durum değildi, yeni kullanılan Cowos-L paketlerinin sektörde yield olarak ifade edilen üretim verimliliğinde bir sorun vardı. Bu sorunun çözülmüş olduğu beyan edildi ve 2025 1. çeyrekte Blackwell teslimatlarının başlayacağı söylendi. Blackwell tarafındaki bu üretim sorunun konuşulduğu kadar önemli olduğu kanaatinde değilim çünkü talep tarafında aksi belirtilmediği sürece zaten çok yüksek bir rakam ile karşılaşacağımız, LLM modellerinin değer zincirine aşina olanlar için şaşırtıcı değil. Performans anlamında herhangi bir değişim olmadığını da Jensen beyan etti.
2025 yılı için Blackwell eşliğinde büyüme temposunu devam ettireceklerini söyledi şirket ve tüm veri merkezi altyapısında yer alan CPU’ların değişeceğini beyan etti. Gen AI talep görünümünün aynı tempoda devam etmediğini aksine hızlandığını söyledi. Şirketlerin yeni bir AI platosuna erişmeye çalıştıklarını beyan eden Jensen, aslında transformers mimarileri ile geleceğimiz noktaya işaret ediyor, hala bu noktadan uzağız ve mevcut teknoloji çok fazla uygulama alanı bulmaya devam edecek, bu nedenle bu benzetmenin de yerinde olduğunu düşünüyorum. Müşterilerinin AI yatırımlarından nasıl bir getiri elde edecekleri sorulduğunda ise hali hazırda bir çok şirketin çok ciddi verimlilik artışları yaşadığı söylendi, bunu desteklemek için AT&T başta olmak üzere çokça şirketten bahsetti. Bu dediğini destekleyecek çalışmalardan en günceli geçenlerde Gartner tarafından yapılmıştı ve AI çalışmalarında %25 oranında memnuniyetsizlik olduğu söylendi, bu memnuniyetsizliğin nedeni ise özelleşmiş bir AI modeli kurmanın oldukça zor ve uzmanlık isteyen bir iş olması, altyapı maliyetlerinden dolayı hata ve deneme paylarının az olması. Open AI’ın Rockset şirketini bir süre önce satın alarak bu konuda ilerlemeye devam etmek için önemli bir adım attığını düşünüyorum. Embedding ve vektörleştirme süreçlerinde atılan adımlar çok daha kirli ve ham dataların birer girdi haline gelmesini sağlayacak, yani bulutta yer alan verilerin işlenmesi ve kişiselleştirilmiş modeller yaratmak zaten çok önemli adımlar atılan ve çok hızlı gelişen bir konu. Ancak bunu Jensen’den duymak da önemliydi
Benim çok önem verdiğim ve video serilerinin merkezine oturttuğum işlem gücü devrimi tarafına önemli vurgular yapıldığını gördük. Sağlık tarafında birkaç milyar dolar gelir elde edilecek ölçekte projelerin gerçekleştiği belirtilirken robotik süreçlerde ve dijital ikizler tarafında da sektör penetrasyonlarının neredeyse %100 olduğunu belirttiler. Yani Gen AI yalnızca gördüğümüz chat botlardan ibaret değil. Bununla ilgili spesifik gelir rakamı beyan edilmiyor ve otonom sürüş gibi alanları da kapsayan yarım milyar USD civarı bir rakam açıklanıyor ancak şirketin software gelirleri yani DGX Cloud ve NIM tarafının yıl sonunda yaklaşık $2 milyar yıllık gelir elde edeceğini tahmin ediyor Nvidia, bunun çok önemli olduğunu düşünüyorum. Nvidia sadece bir çip üreticisi değil, Nvidia bir platform ve farklı uygulamalarda bunun etkisini görmeye devam edeceğiz
Bir diğer önemli husus ise devletlerin kendi eliyle yaptıkları yatırımlar ve kamu projeleri, o tarafta da bir kaç milyar dolar gelir elde edileceğini sene sonu itibari ile bekliyor Nvidia. Daha önceki yazılarda tamamen talebin Hyperscaler tarafından geldiği önermesinin devletler eliyle değişeceğini beklediğimi belirtmiştim. Bu durum realize oluyor ve gelecek sene hyperscaler’ların toplam gelir payını düşeceğini tahmin ediyorum. Bu projelerdeki kar marjının ne ölçüde olduğunu tam olarak bilemiyoruz ancak piyasadan çok ayrı olacağını zannetmiyorum
Genel olarak bu noktaların önemli olduğunu düşünüyorum. Nvidia, satış çarpanına baktığımızda çok ciddi bir çarpan ile değerleniyor gibi gözükebilir ancak kar marjının yüksekliğinden dolayı net kar çarpanı da aynı yerlerde. Bir growth şirketini değerlerken ortada bir serbest nakit akışı veya güvenilebilecek bir dip kar olmadığı için gelir çarpanı kullanılır, ancak Nvidia için bu durum geçerli değil. fiyat kazanç ve fiyat nakit akışı üzerinden bakmamızı engelleyebilecek durum şirketin ileride rekabetten dolayı kar marjının çok düşmesi ancak gelirlerinin aynı şekilde yükselmemesi olabilir. Bu durumun yaşanması için ise ya çok ciddi bir rekabet göreceğiz, ya da hedef pazar aynı hızda büyümeyecek ve karlılık düşecek, diğer ihtimal de çiplerin değer zincirindeki konumlarını kaybetmeleri olacak. Bu ihtimallerin hiç birinin şu an konuşulmaya değer olduğunu düşünmüyorum. Bu kadar yüksek giriş bariyeri olan bir endüstride yüksek karlılık sürdürülebilir. Blackwell tarafında da materyel şekilde daha düşük bir kar marjı ihtimalinin olmadığı kanaatindeyim.
Yaşanan satışın temel gerekçeler yerine opsiyon yazımda bahsettiğim çok optimistik beklentilere sahip bazı yatırımcılar tarafından gerçekleştiğini düşünüyorum. Yine çok başarılı bir çeyrek geride kaldı ve çok güçlü rakamlar izledik. Aşağı tarafta yine opsiyonların işaret ettiği bir $110 seviyesi mevcut. İlk satışlar sonrasında ne yapılmalı sorusunun ise yazıda açıklandığını düşünüyorum, uzun vadede ne yapılmalı sorusu için ise Pandora’nın Kutusu video serimizi izleyebilirsiniz
Utku Oktay Acundeğer
