Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası (TCMB) yılın üçüncü Enflasyon Raporu sunumunda 2026 yılı enflasyon tahminini 2 puan artırarak %28’e yükseltti. 2027 ve 2028 yılına yönelik bir değişiklik yapılmadı, tahmin ve ara hedefler %15 ve %9 olarak korundu. Savaşın süresi ve emtia fiyatlarının nerede normalleşeceğine bağlı olarak, Orta Vadeli Programda bu tahminlerde revizyon yapılması için kapı açık bırakıldı.
TCMB’nin 2026 tahmini için yukarı yönlü revizyonunda ham petrol dışındaki ithal emtia fiyatlarında yükseliş ve gıda enflasyonu varsayımında artış etkili oldu. Bu iki unsurun yanı sıra birikimli tahmin sapmalarının da etkisi olduğunu anlıyoruz. Yeni tahmin patikasını yapay zeka yardımıyla sayısallaştırdığımızda Ağustos için TCMB’nin aylık enflasyon tahmnini zımnen %1,90 civarında hesaplıyoruz. Ağustos verisinde İş Yatırım beklentisi %2,05 düzeyinde.
Yapılan revizyon sonrasında İş Yatırım (%29,5) ve TCMB (%28,0) 2026 yıl sonu tahminleri arasındaki fark 150 baz puana geriledi. Öte yandan 2027 yılı İş Yatırım tahmini (%22,5) ile Merkez Bankası’nın hedefi (%15) arasındaki makas 750 baz puan ile halen çok yüksek. Tahminlerimiz üzerindeki yukarı yönlü riskler sebebiyle bu makas daha da artabilir.
Yılın ilk Enflasyon Raporu’nun ardından yazdığımız raporda TCMB’nin petrol ve gıda enflasyonu varsayımlarını gerçekçi bulmamış ve Merkez Bankası yönetimini bu sebeple eleştirmiştik. İkinci rapordan itibaren TCMB daha gerçekçi tahminler kullanmaya başladı. Üçüncü toplantıdaki varsayımlar da makul gözüküyor.
TCMB 2026 yılı için kullandığı ortalama Brent petrol fiyat varsayımını 1,6 dolar aşağı çekerek 87,8 dolara, dolar cinsi ithal fiyatlardaki yıllık ortalama artış varsayımını (rafineri marjları, doğalgaz ve enerji dışı mallardaki artış nedeniyle) %6,3’ten %6,9’a yükseltti. Yeni varsayımlar vadeli piyasa fiyatlamaları ve bizim tahminimiz ile uyumlu. Hazine ve Maliye Bakanlığı’nın motorinde geçici ÖTV sıfırlaması politikasıyla dezenflasyon programını desteklemesi haricen olumlu bir gelişme.
TCMB gıda enflasyonu varsayımını 2026 yılı için %26,3’ten %28,5’e güncelledi. %30,5 düzeyindeki İş Yatırım tahminine kıyasla 2 yüzde puan aşağıda ancak kabul edilebilir bir rakam. Üretim maliyetlerinde gübre ve navlun kaynaklı artış TCMB varsayımı üzerinde yukarı yönlü, beklenenden daha güçlü tahıl ve meyve rekoltesi ise bizim tahminimiz üzerinde aşağı yönlü risk yaratabilir. İyimser bulduğumuz 2027 yılı tahminini %19 olarak korudu.
Toplantının sunum bölümünde iktisadi faaliyetteki yavaşlama ve iç talepteki soğumanın belirginleştiğine özel vurgu yapıldı. Enflasyonun %30 civarında takıldığına yönelik algının jeopolitik gelişmelerin tetiklediği dışsal arz şokları kaynaklı geçici bir durum olduğu, (i) para politikasının talebi baskılayıcı etkisi, (ii) eğitim ve kira enflasyonunda süregelen iyileşme ve (iii) reel sektör enflasyon beklentilerindeki düşüşün dezenflasyonu desteklediği ifade edildi.
Toplantının soru-cevap bölümünde TCMB Başkanı Fatih Karahan’ın yaptığı açıklamalar yer yer “şahin”, yer yer “güvercin” olarak değerlendirilebilir. Sanayi sektörünün yaşadığı zorluklar ve Türk lirasındaki reel değerlenmenin yarattığı risklere odaklanan “gevşeme yanlısı” eleştirileri yanıtlarken Başkan Karahan’ın kuvvetli karşı argümanlara başvurduğunu ve sıkı para politikasını güçlü bir şekilde sahiplendiğini görüyoruz. Diğer yandan Karahan’ın fonlamada haftalık repoya dönüşün gündemde olduğu ifadesi 10 Eylül Para Politikası Kurulu (PPK) toplantısında fonlama kanalı değişimi ile fiilen faiz indirimine kapıyı aralıyor. Başkan’ın “veriye bağlı hareket edileceği” ifadesi ise “erken indirim” endişelerini yatıştırıyor.
Bizim görüşümüzde farklılık yok. TCMB’nin Eylül PPK toplantısında pas geçeceğini tahmin ediyoruz. Hürmüz Boğazı’nın tanker trafiğine sonbaharda açıldığı, Brent petrol varil fiyatlarının jeopolitik risk primi sebebiyle 80-85 dolar civarında dengelendiği baz senaryomuzda Ekim-Kasım aylarında fonlamanın kademeli olarak %37 düzeyindeki haftalık repo faizine kaydırılacağını, ilaveten Aralık PPK toplantısında 150 baz puanlık faiz indirimi yapılacağını öngörüyoruz. Baz senaryomuzda yılı %35,5 politika faizi ile kapatıyoruz. Ortadoğu’daki gelişmelere bağlı olarak tahminlerimiz üzerinde hem aşağı hem de yukarı yönlü riskler olduğunu değerlendiriyoruz.
Serhat Gürleyen, Araştırma Direktörü
Dağlar Özkan, Ekonomist
